Casual
РЦБ.RU

Эффективность управления пенсионными накоплениями в 2004 г.

Март 2005


    В настоящее время уже можно подвести первые итоги начавшейся пенсионной реформы. По результатам этого года многие россияне будут судить, насколько правильным оказалось их решение передать свои пенсионные накопления негосударственным управляющим компаниям. На первый взгляд, результаты оказались удручающими, однако более глубокий анализ показывает, что в целом частные управляющие компании обеспечили весьма эффективное управление пенсионными деньгами.

    Как известно, в соответствии с новой пенсионной реформой пенсионные отчисления каждого работника делятся на 3 части: одна обеспечивает базовую пенсию, вторая - страховая, третья - накопительная. Накопительной частью будущий пенсионер вправе распоряжаться самостоятельно. Он может оставить ее в управлении государства или передать в одну из негосударственных управляющих компаний (УК), получивших право на такой вид деятельности. Негосударственная УК формирует портфель из переданных в ее управление пенсионных накоплений, вкладывая средства в ценные бумаги.
    Деятельность по управлению пенсионными накоплениями жестко регулируется государством - специальными нормативными актами на структуру портфеля накладываются ограничения, так чтобы УК не могла подвергать будущую пенсию граждан большому риску. Тем не менее частные УК обладают большей свободой действий по сравнению с государственной компанией. Расширение инвестиционных возможностей при эффективном управлении должно, по идее, сопровождаться более высокой доходностью в долгосрочной перспективе. Однако ждать 3-5 лет, для того чтобы убедиться, что управление было неэффективным, слишком большая роскошь для рядового гражданина. С другой стороны, многие еще не определившиеся граждане, оставившие по умолчанию свои пенсионные накопления государственной компании, заинтересованы узнать, насколько хорошо частные УК управляют пенсионными портфелями и можно ли им доверять. Попытаемся проанализировать, насколько эффективным было управление пенсионными накоплениями в 2004 г., используя разработанную нами концепцию эталонного портфеля. Преимущество такого подхода заключается в том, что обоснованные выводы можно делать по итогам относительно короткого промежутка времени.
    Суть метода состоит в следующем. Для того чтобы вынести заключение об эффективности управления, необходимо сравнить полученную доходность с эталоном. Вопрос выбора или построения такого эталона является ключевым. На практике этот метод используется широко, и чаще всего полученную доходность сравнивают с темпом инфляции. Конечно, если на длительном промежутке времени номинальная доходность не превысила уровень инфляционного обесценения рубля, нельзя такое управление назвать эффективным. Но 9 мес. (средства граждан были переданы негосударственным УК в марте) для инвестиций на рынке капиталов весьма короткий срок, неблагоприятная ситуация на рынках может длиться месяцами и даже годами, и в этом случае необходимо искать другие эталоны, с которыми можно сравнивать полученные результаты.
    Часто в качестве эталона сравнения используют фондовые индексы (индекс акций или индекс облигаций), но такой эталон можно признать хорошим только в том случае, если портфель полностью состоит из активов одного типа (акций или облигаций). Если инвестиционная декларация выглядит сложнее (например, 50% средств вкладывается в акции, 50% - в облигации), то следует использовать комбинацию индексов. В нашем примере построение эталона - не трудная задача. Необходимо рассчитать сводный индекс на основе индексов акций и облигаций, взятых с равными весами. Если же инвестиционная декларация представляет ряд ограничений (например, в акции должно инвестироваться не более 50% средств, в банковские депозиты - не менее 20%, ограничений на облигации нет), то построение эталона усложняется. Сам подход, однако, остается неизменным - в качестве основы для построения эталона необходимо использовать инвестиционную декларацию, в соответствии с которой управляется портфель.
    Методика построения эталонного портфеля на основе инвестиционной декларации реального портфеля нами уже описывалась. Вкратце суть ее такова: методом Монте-Карло генерируются портфели с различной структурой, из которых затем оставляются только те, структура которых удовлетворяет инвестиционным ограничениям. Для оставшихся портфелей рассчитываются средние значения весов для всех классов активов. Определенная таким образом структура портфеля считается неизменной в течение всего срока инвестирования. Далее строится сводный индекс на основе субиндексов, описывающих поведение различных классов активов, входящих в эталонный портфель.
    Фактически получившийся эталон - это пассивно управляемый портфель, удовлетворяющий инвестиционным ограничениям и имеющий средний рыночный риск из всего диапазона рисков, разрешенных инвестиционной декларацией. Динамика стоимости этого портфеля показывает те возможности, которые предоставил рынок при среднем разрешенном уровне риска. Если управляющий хотел обеспечить большую доходность, он должен был брать больший риск, увеличивая, например, долю рискованных активов по сравнению с их долей в эталонном портфеле. В результате доходность портфеля может по итогам года оказаться как меньше, так и больше эталонной, что будет зависеть от удачи и искусства управляющего. Таким образом, если доходность реального портфеля оказалась заметно ниже эталонного, можно утверждать, что управление было неэффективным.
    Нам неизвестны особенности инвестиционных деклараций всех негосударственных УК, но все они должны удовлетворять нормативным ограничениям, установленным законом. В частности, перечень активов, в которые разрешено инвестирование пенсионных накоплений, и структура портфеля этих активов определены Законом № 111 от 24 июля 2002 г. и Постановлением № 379 от 30 июня 2003 г. Основные ограничения, важные для построения эталона, приведены в табл. 1.

Таблица 1. ОСНОВНЫЕ ОГРАНИЧЕНИЯ НА ИНВЕСТИРОВАНИЕ ПЕНСИОННЫХ НАКОПЛЕНИЙ НЕГОСУДАРСТВЕННЫМИ УК
Класс активов Ограничения, установленные ФЗ-111 Дополнительные ограничения 379/пс Индекс, показывающий поведение активов Примечания
Государственные ценные бумаги РФ Нет ограничений ≤ 35% в отдельный выпуск RMFS-TR
Субфедеральные облигации ≤ 5% в одного эмитента ≤ 40% в сумме SCOM-TR
Муниципальные облигации ≤ 5% в одного эмитента ≤ 40% в сумме RES-TR
Корпоративные облигации ≤ 5% в одного эмитента ≤ 50% в сумме (2004 г.) CORP-TR
Акции ≤ 5% в одного эмитента ≤ 40% в сумме (2004 г.) RMXR
Индексные зарубежные фонды ≤ 5% в сумме (на 2004 г.)
В 2004 г. невозможно
Ипотечные ценные бумаги ≤ 40% в сумме Нет на российском рынке
Деньги на расчетных счетах ≤ 20% в сумме
Банковские депозиты ≤ 20% в сумме MM3M-TR
Валюта ≤ 20% в сумме В 2004 г. невозможно

    Наша задача - определить, как мог вести себя в 2004 г. портфель с подобными ограничениями в структуре активов. Не вдаваясь в подробности математических расчетов, представим окончательный результат для весов различных классов активов в структуре эталонного портфеля (табл. 2). Для построения сводного индекса, отражающего стоимость такого эталонного портфеля, необходимо выбрать субиндексы, показывающие изменения конъюнктуры всех классов активов, входящих в эталонный портфель. В качестве субиндексов мы выбрали облигационные индексы АВК (индекс ОФЗ RMFS, сводный индекс субфедеральных облигаций SCOM, индекс корпоративных облигаций CORP, индекс субфедеральных и муниципальных облигаций RES) и индекс денежного рынка АВК MM3M (инструменты срочностью 3 мес.). Все эти индексы стоимостные и учитывают реинвестирование полученных доходов. В качестве субиндекса для рынка акций был использован индекс агентства Reuters RMXR (см. табл. 1).

Таблица 2. СТРУКТУРА ЭТАЛОННОГО ПОРТФЕЛЯ ПЕНСИОННЫХ НАКОПЛЕНИЙ
Активы ОФЗ Субфедеральные облигации Муниципальные облигации Корпоративные облигации Акции Банковские депозиты
Доля в эталонном портфеле, % 32,7 14,2 14,2 17,4 14,2 7,3

    Динамика полученного сводного индекса IPS, отражающего стоимость виртуального эталонного портфеля, представлена на рис. 1. В качестве исходной даты принято 1 апреля 2004 г. - дата передачи пенсионных средств частным УК. Из графика видно, что доходность эталонного портфеля за 9 мес. 2004 г. составила всего 1,2%. Конъюнктура рынков в 2004 г. была такова, что при данной структуре портфеля (см. табл. 2) и пассивном управлении невозможно было надеяться на большее. Управляющие могли, опираясь на свои прогнозы развития ситуации, избрать другую структуру реального портфеля и попытаться получить лучший результат или в течение года использовать активное управление, меняя структуру реального портфеля в зависимости от развития ситуации на рынках. И если итоговый результат превысил 1,2%, это свидетельствует об удаче или высоком искусстве управляющего.


    Интересно определить возможные наилучший и наихудший результаты при пассивном управлении портфелем. На рис. 1 представлен график изменения стоимости виртуального портфеля (IPSmax), структура которого менялась ежеквартально таким образом, чтобы получить максимальный результат по итогам 2004 г. Такое идеальное управление могло принести 11,2% за 9 мес. График (IPSmin) показывает динамику портфеля, структура которого ежеквартально менялась так, чтобы получить наихудший результат из возможных (-12% за 9 мес.). Если УК получила результат хуже, то это означает, что управляющий брал максимально возможный риск и его прогнозы всегда расходились с рынком. На рис. 2 приведены данные по инфляции - рубль обесценился за рассматриваемый период на 7,8% (график ИПЦ). Заметим, что <обогнать> инфляцию смогли бы только очень эффективно действовавшие управляющие, а это свидетельствует о том, что ограничения на структуру портфеля пенсионных накоплений очень жесткие и, возможно, регулятору следует их пересмотреть.
    Сравним данные по доходности, полученные частными УК, с результатами эталонного портфеля. По неофициальным данным, имеющимся в распоряжении автора, изменение рыночной стоимости всех активов, переданных в распоряжение частных УК, составило +2,1%, доходность, усредненная по всем частным УК, - 2,4%, максимальная доходность - 11,6%, минимальная - -6%. Все приведенные цифры относятся к доходности за 9 мес. Гистограмма распределения доходностей представлена на рис. 2. Видно, что, хотя лишь немногие УК смогли превзойти уровень инфляции, тем не менее почти 3/4 управляющих показали за 9 мес. доходность, превосходящую доходность эталонного портфеля, что свидетельствует о высокой эффективности управления. Это можно считать очень хорошим результатом, позволяющим надеяться, что в будущем пенсионеры не будут разочарованы своим решением передать накопительную часть пенсии в руки частных управляющих.
    Интересно также сравнить результаты частных УК с результатами, полученными в государственной УК. Инвестиционная декларация для пенсионного портфеля ГУК точно не известна, однако из заявлений чиновников можно понять, что государственная компания инвестирует преимущественно в федеральные облигации. Поэтому естественным эталоном для пенсионного портфеля ГУК является индекс ОФЗ. Индекс RMFS-TR за 9 мес. 2004 г. вырос на 3,4%, рыночная стоимость активов в пенсионном портфеле ГУК за тот же период увеличилась на 3,45%, что также свидетельствует о хорошей эффективности управления, учитывая объем средств, находящихся в управлении государственной УК.
    В заключение отметим, что проведенный анализ скорее качественный, чем количественный. Во-первых, он не рассматривает эффекты, связанные с поступлением дополнительных средств в течение года. Во-вторых, методика подсчета изменений рыночной стоимости активов реальных портфелей, принятая ПФР, может несколько отличаться от методики расчета доходности эталонного портфеля. В-третьих, имеющиеся данные, возможно, не учитывают вознаграждений УК за управление портфелем. Тем не менее, несмотря на эти оговорки, следует признать, что негосударственные УК показали высокую ответственность при управлении пенсионными накоплениями граждан и хорошую эффективность управления в неблагоприятных условиях.

  • Рейтинг
  • 0
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
Факты и комментарии
Делайте ваши ставки, господа!
Пора снимать "розовые очки"
Риск как спасение от инфляции
Налогообложение доходов физических лиц: новый год - новые проблемы?
Новости
В ожидании позитивных новостей
Эффективность управления пенсионными накоплениями в 2004 г.
Риски эмитента и ожидаемая доходность облигаций
Вкладчикам банков, которые хотят приумножить свой капитал
Металлургия: новые возможности для инвесторов
Металлургия и горно-добывающая промышленность: еще один год благополучия
Челябинский трубопрокатный завод
Внутренний контроль: проблемы, критерии эффективности и значение в управлении компанией
Российский облигационный конгресс-2004
Москва: политика на рынке облигаций в 2005 г.
Санкт-Петербург: долговая политика второй столицы
Красноярский край: сильный бюджет, активная инвестиционная политика
Республика Саха: большие возможности большого региона
Новому рынку региональных облигаций - три года
Некоторые формы неэффективности на рынке региональных облигаций
Перспективы развития технологии электронного документооборота в учетной системе рынка ценных бумаг
Новые услуги клиентам НДЦ на рынке перерегистрации ценных бумаг с использованием возможностей электронного документооборота
О возможностях, предоставляемых системой электронного документооборота НДЦ
Использование ЦУС ММВБ в качестве удостоверяющего центра корпоративной информационной системы
Совершенствование нормативной базы в сфере электронного документооборота
Сделки на рынке негосударственных облигационных займов в 2004 г.

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100