Casual
РЦБ.RU

Долговой рынок россии в 2005 г.: насыщение или продолжение роста?

Февраль 2005

    В целом 2004 г. можно считать удачным для российского долгового рынка. Объемы размещения корпоративных облигаций выросли за год на 70%. Доходность по рублевым корпоративным облигациям составила 10% годовых в рублях и 11-12% годовых в валюте. Следует ли ждать изменения ситуации на российском долговом рынке в 2005 г.? Можно ли изменить ситуацию с низкой ликвидностью государственных облигаций? Эти и другие вопросы мы задали специалистам в области долгового рынка известных российских банков.

    1. Чем Вы можете объяснить активное развитие такого сегмента корпоративных долгов, как CLN?
    2. Какие основные преимущества и недостатки CLN и еврооблигаций Вы можете отметить?
    3. Согласны ли Вы с мнением, что рынок корпоративных облигаций достиг стадии <насыщения>? Каков Ваш прогноз по объемам первичных размещений на 2005 г.?
    4. Что, по Вашему мнению, может изменить ситуацию с низкой ликвидностью государственных облигаций?
    5. Изменится ли в ближайшее время ситуация на российском долговом рынке в целом? Каких значений достигнут доходности наиболее ликвидных корпоративных облигаций и ГКО/ОФЗ к лету?


    Ольга Гороховская главный специалист управления ценных бумаг с фиксированной доходностью ОАО <Альфа-Банк>

    1. Кредитные ноты в иностранной валюте как инструмент долгового финансирования появились в России в 2002 г. (ОМЗ, организатор - Альфа-Банк), активно развиваться этот сегмент начал в 2004 г. Ключевое преимущество кредитных нот заключается в отсутствии жестких требований к раскрытию информации и обеспечения в отношении выпусков рублевых облигаций, которые, однако, ужесточились в 2004 г. Кроме того, срок подготовки займа меньше такового корпоративных облигаций, а сроки размещения не ограничены годом с момента регистрации.
    2. Как уже отмечалось, основные преимущества кредитных нот заключаются в отсутствии жестких требований к раскрытию информации и обеспечения, а также в расширении инвестиционной базы при относительно небольшом пороговом размере выпуска - от 20-30 млн долл. и достаточно быстрых сроках реализации проекта - 1,5-2 мес. При этом кредитные ноты являются инвестиционно привлекательным инструментом. С одной стороны, доходность по кредитным нотам выше, чем по еврооблигациям эмитентов аналогичного кредитного качества. С другой стороны, приобретение кредитных нот дает инвесторам возможность снизить среднюю срочность валютного портфеля, поскольку стандартный срок обращения кредитных нот составляет обычно 18-24 мес., что меньше сроков обращения большинства российских корпоративных еврооблигаций. В то же время ликвидность вторичного рынка кредитных нот остается крайне низкой. В таких условиях возможности эмитента по управлению рыночным долгом существенно ограничиваются, а компенсация за недостаточную ликвидность приводит к удорожанию стоимости заимствований по сравнению с еврооблигациями на 150-200 б. п. при сопоставимых сроках обращения.
    Еврооблигации, в отличие от кредитных нот, выпускаются крупнейшими компаниями, как правило, высокого кредитного качества и предполагают очень высокую степень раскрытия информации. Кроме того, по еврооблигациям необходимо ежегодно обновлять информацию, если программа заимствований рассчитана на несколько лет.
    Кроме того, рынок еврооблигаций пока остается закрытым для небольших предприятий. В частности, высокая стоимость организации валютного займа, подготовка отчетности по международным стандартам, а также получение рейтинга международного агентства делают такое финансирование доступным лишь для крупнейших компаний, в основном занятых в добывающих отраслях (нефть, газ, алмазы), финансовой сфере или телекоммуникациях. Клиентоориентированные компании, такие как розничные сети, строительные фирмы, а также предприятия, производящие потребительские товары, пока не могут массово размещать еврооблигации, зато для них открыт рынок CLN.
    3. Безусловно, в 2005 г. мы вряд ли увидим столь стремительный рост объемов первичных размещений, как в 2001 г., когда темп роста объема рыночных размещений превысил 400%. Большинство крупнейших российских сырьевых компаний, обеспечивавших рост рынка в 2001-2004 гг., уже присутствует на рынке. Практически полностью представлена телекоммуникационная отрасль, много машиностроительных и строительных компаний (преимущественно московского региона). Поэтому в ряде секторов, действительно, можно говорить о некотором насыщении рынка. Тем не менее 2005 г. может стать годом массового прихода на рынок розничных компаний, легкой и пищевой промышленности. Мы оцениваем объем рынка первичных размещений в 150-170 млрд руб., что предполагает снижение темпов роста с 77 (в 2004 г.) до 20-30%.
    4. Низкая ликвидность рынка госдолга связана в первую очередь с низкой доходностью государственных облигаций, которая не компенсирует инфляцию. В условиях профицита бюджета Минфину невыгодно занимать по более высоким ставкам. Поэтому в ближайшее время рост ставок (и, как следствие, рост ликвидности) на рынке госдолга маловероятен. Прочие мероприятия Минфина, намеченные для повышения ликвидности (в частности, введение института первичного дилерства, введение бумаг стандартных сроков обращения, увеличение объемов выпусков), не способны оказать серьезное влияние на увеличение ликвидности рынка ГКО/ОФЗ.
    5. В периоды наиболее неблагоприятной конъюнктуры доходность <голубых фишек> российского рублевого корпоративного долгового рынка может достичь 9-11% годовых на срок 1,5-3 года. Поскольку рынок госдолга низколиквиден, ставки на нем вряд ли могут служить индикатором реальной рыночной ситуации.


    Роман Пивков Инвестиционный департамент <Банка ЗЕНИТ>

    1. По моему мнению, развитие CLN обусловлено как увеличением спроса на российские долги со стороны нерезидентов, так и активностью ряда банков, стремящихся расширить перечень услуг для своих клиентов (как заемщиков, так и инвесторов).
    2. К преимуществам CLN (для заемщиков) можно отнести, во-первых, новые рынки, которые открывают для компаний эти продукты, во-вторых, большие объемы заимствований, позволяющие решить глобальные инвестиционные задачи.
    Недостатком является то, что такие продукты (особенно еврооблигации) доступны ограниченному кругу российских компаний. Кроме того, они технически более сложные, чем рублевые облигации. Стоимость таких заимствований с учетом всех издержек также достаточно высока. Как показала практика, большинство выпусков CLN абсолютно неликвидны и поэтому отпугивают инвесторов.
    3. Не думаю, что рынок достиг насыщения. По крайней мере, это никак не чувствуется. Прогнозы делать не буду, но если крупнейшие российские компании (Газпром, РЖД, телекомы) и крупнейшие регионы продолжат практику заимствований на рынке облигаций (а они, скорее всего, ее продолжат) и в <третьем эшелоне> не случится громких дефолтов, то объем первичных размещений будет, по моему мнению, как минимум не меньше, чем в 2004 г.
    5. Ситуация на российском долговом рынке все время меняется, рынок эволюционирует. Если не будет резких колебаний (скачков курсов валют, неисполнения крупными эмитентами своих обязательств и пр.), то рынок будет расти, разница в доходности качественных эмитентов и <третьего эшелона> будет увеличиваться. Мне кажется, что резкие изменения никому не нужны.


    Дмитрий Сахаров аналитик АКБ <ТРАНСКАПИТАЛБАНК>

    1. На мой взгляд, активное развитие рынка CLN связано с особенностями данного инструмента, которые во многих случаях и привлекают российские компании. CLN предоставляет компании значительно большее поле для маневра по сравнению с еврооблигациями. Подготовка выпуска СLN требует меньших временных затрат, требования к раскрытию информации значительно мягче, необязательно наличие рейтинга от одного из ведущих рейтинговых агентств. Выпуск CLN обычно связан с дебютом компании на рынке публичных заимствований, и у компании появляется реальная возможность определить уровень интереса инвесторов к ее долгам.
    Для инвестора же покупка CLN позволяет рассчитывать на дополнительную премию за низкий уровень раскрытия информации, невысокую ликвидность и отсутствие рейтинга, что в конечном счете складывается в более высокую доходность.
    2. Говорить о преимуществах и недостатках тех или иных инструментов можно лишь в контексте ситуации, складывающейся на рынке. Я полагаю, что в нынешней ситуации на фоне роста процентных ставок привлекательность CLN по сравнению с еврооблигациями может вырасти. В условиях роста цен на долговых рынках привлекательность CLN в связи с их небольшой ликвидностью и короткой дюрацией довольно низкая. Однако сегодня наиболее вероятным сценарием является рост ключевой ставки ФРС до 3,5%, поэтому CLN ряда эмитентов с контролируемым кредитным риском могут рассматриваться в качестве защитного актива, так как при достаточно короткой дюрации это обеспечит инвестору приемлемую доходность к погашению. Спрэды CLN к кривой UST существенно выше, чем для еврооблигаций.
    3. Рынок рублевого долга в последние годы развивался достаточно динамично, а завершившийся год стал рекордным по объемам первичных размещений. Все больше компаний чувствуют необходимость формирования публичной кредитной истории. Такая динамика, на мой взгляд, вполне объективна, так как, с одной стороны, улучшается инфраструктура самого долгового рынка, с другой - потребности российских компаний в финансировании очень значительны. Рост долгового рынка в последние годы во многом отражал позитивные изменения в российской экономике. Я полагаю, что и начавшийся год не разочарует инвесторов с точки зрения объемов и разнообразия предлагаемых облигаций. На текущий год приходится довольно значительное число погашений и оферт. Есть все основания думать, что в значительной степени эмитенты предпочтут рефинансировать долги через новые выпуски, так как объективно нуждаются в заемных средствах. Думаю, выйдут на рынок и новые эмитенты. В нашей работе мы рассчитываем на дальнейший рост объемов рынка. Что касается конкретных цифр, то многое будет зависеть от макроэкономической ситуации, внешних факторов, наличия у эмитентов интересных инвестиционных проектов и многого другого. Рекорд прошлого года, когда объемы размещения корпоративных облигаций выросли на 70%, вряд ли повторится. Тем не менее мы рассчитываем на поступательное развитие рынка с ростом объемов размещения на 40-50%.
    4. Действительно, ситуация, сложившаяся на рынке госдолга, характеризуется невысокой ликвидностью и отсутствием интереса к рынку со стороны широкого круга инвесторов. Одной из основных причин низкого интереса к данному рынку и, следовательно, невысокой ликвидности является низкая доходность госбумаг.
    Вместе с тем я думаю, что упреки в нерыночности и неликвидности данного сегмента рынка несколько преувеличены.
    Реальные доходности по облигациям федерального займа являются крайне отрицательными. Но точно такая же ситуация характерна и для всех выпусков <первого эшелона>, и для многих выпусков <второго эшелона> хорошего кредитного качества. В целом столь низкая доходность на рынке госдолга стала следствием влияния не столько каких-то субъективных факторов, о которых много говорится, сколько объективных причин, действовавших на весь рынок рублевого долга. К ним можно отнести значительный приток экспортной выручки и существенное укрепление рубля в последние годы. Другой вопрос: когда конъюнктура рынка изменится и изменится ли она вообще? В любом случае рынок госдолга должен рассматриваться в общем контексте.
    Для того чтобы ситуация с ликвидностью на рынке ОФЗ повернулась к лучшему, в первую очередь необходимо сменить акценты при размещении в сторону коротких и среднесрочных выпусков. В настоящее время Минфин РФ размещает в основном <длинные> бумаги, которые, за редким исключением, не пользуются на рынке большой популярностью.
    Однако в условиях профицитного бюджета и при отсутствии необходимости осуществлять значительные заимствования рассчитывать на значительные премии и смену акцентов в пользу коротких и среднесрочных выпусков, конечно же, сложно.
    5. Ситуация на российском долговом рынке будет характеризоваться высокой волатильностью. Не думаю, что в сложившихся условиях можно надеяться на серьезный апсайд в <первом эшелоне>. Кратковременное движение цен наверх на фоне рейтинга от S&P вполне вероятно, однако едва ли этот рост будет продолжительным. Сегодня на рынке явно преобладают позитивные настроения. Цены на наиболее ликвидные выпуски <первого эшелона> вполне могут на какое-то время вернуться к предкоррекционным. Фундаментальные же факторы играют против роста цен на рублевые облигации. К ним бы я отнес рост инфляции, укрепление доллара на международных рынках, рост ключевой процентной ставки ФРС и возможное снижение цен на нефть. Поэтому наиболее вероятный сценарий - рост доходности наиболее ликвидных корпоративных облигаций и ГКО/ОФЗ. Думаю, что к лету в наиболее ликвидных ОФЗ и облигациях Москвы он может составить 50-60 б. п.

  • Рейтинг
  • 0
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
Факты и комментарии
Долговой рынок россии в 2005 г.: насыщение или продолжение роста?
Рынок облигаций: итоги 2004 г.
Год 2005-й - время локальных рынков
В начале 2005 г. возможен падающий тренд
Ликвидность - ключевой параметр
Итоги 2004 г. для мирового рынка IPO
Распакованные акции АО-энерго
Управление ликвидностью на зарубежных срочных биржах
Ипотека и ценные бумаги: изменения в налоговом законодательстве
Передача права на приобретение дополнительных акций общества: возможно ли это?
Правильные критерии для специализированных депозитариев
Применение технологии работы с сертификатами открытых ключей в ЭДО участников учетной системы
Жизнь после конкурса
Международный аспект проблем консолидации расчетных систем фондового рынка
Применение механических торговых систем как фактор ограничения влияния эмоций в торговле
Циклический анализ: выявление закономерностей
Нейронные сети как инструмент распознавания фигур
Високосный год - удачный год
Цыплят по осени считают: итоги года в цифрах
Группа центральных депозитариев Азиатско-Тихоокеанского региона, далекая и близкая
Первые результаты работы Фондовой биржи ММВБ
Укрепит ли рубль очередной инвестиционный рейтинг?
Место акций российских электроэнергетических компаний в инвестиционных портфелях
Рентабельность и оптимизация как слагаемые успеха
Плюсы и минусы Интернет-трейдинга
Еще раз о стратегии развития банковского сектора России
Этот многоликий инсайд
Благотворительная деятельность ММВБ
Подведение итогов конкурса годовых отчетов журналом "Эксперт"

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100