Casual
РЦБ.RU

Российский рынок облигаций. Итоги 2004 года.

Январь 2005


    В минувшем 2004 г. российский рынок облигаций испытывал как взлеты, так и падения, но не переставал при этом поступательно развиваться. Объем размещения рублевых корпоративных бумаг вырос почти на 70%, до 135 млрд руб. по сравнению с 80 млрд руб. годом ранее, а суммарный оборот вторичных торгов по корпоративным и региональным облигациям на ММВБ в октябре превысил 100 млрд руб. Таким образом, мы можем констатировать, что российский рынок облигаций становится полноценным сегментом отечественного финансового рынка.
    Год 2004-й начался весьма успешно для отечественного долгового рынка, спрос на бумаги был стабильно высоким, а остатки на корсчетах и депозиты кредитных организаций в ЦБР били все рекорды, поднявшись в феврале выше 500 млрд руб. В подобных условиях неудивительно, что ставки по однодневным кредитам не поднимались выше 2% (рис. 1), а котировки облигаций демонстрировали устойчивый рост.
    В середине апреля инвесторы начали выводить средства с развивающихся рынков, в том числе и с российского рынка облигаций, в ожидании скорого повышения ключевой процентной ставки в США. Чуть позже, в середине II кв. в результате неосторожных заявлений чиновников ЦБР на фоне отзыва лицензий у ряда банков в России разразился банковский кризис, который назвали кризисом доверия из-за появившихся в то время на рынке, так называемых <черных списков>. Эти <черные списки> якобы содержали перечень банков, к которым у ЦБ были претензии. В обстановке всеобщего недоверия банки начали спешно закрывать лимиты на кредитование своих коллег. Во II кв. заметно снизился объем свободных денежных средств в банковской системе (рис. 1), а ставки по однодневным кредитам находились в диапазоне от 4 до 24% годовых по сравнению с 1-2% годовых в I кв. Снижение рублевой ликвидности и рост ставок привели к падению котировок долговых инструментов, которые банки продавали для поддержания собственной ликвидности. Как видно на рис. 2 максимальное снижение цен произошло в период с 7-9 июля, именно в это время стало известно, что один из 30 крупнейших банков страны - <Гута-Банк> прекратил проведение платежей. В то же время появились слухи о проблемах с ликвидностью у <Альфа-банка>, 4-го по размеру российского коммерческого банка. Резко выросшие ставки на МБК выглядели намного предпочтительнее, чем текущие доходности по облигациям, что еще больше усилило отток средств с рынка инструментов с фиксированной доходностью. Одновременно со снижением цен на вторичном рынке долговых инструментов наблюдалось резкое падение объемов первичных размещений. В условиях банковского кризиса инвесторы потребовали дополнительной премии к рынку, и многие эмитенты начали отказываться от размещения зарегистрированных выпусков, что хорошо заметно на рис. 4.
    Во время банковского кризиса наилучшим образом себя проявили облигации <первого эшелона>. Доходности наиболее ликвидных бумаг <первого эшелона> демонстрировали небольшое снижение, в то время как во <втором эшелоне> наблюдался устойчивый рост доходностей. Соответственно, от нестабильности в банковском секторе меньше остальных пострадали крупные банки, которые, как правило, открывают лимиты только на покупку наиболее ликвидных и надежных инструментов.
    Повышение процентных ставок в США и проблемы в российском банковском секторе привели к росту курса доллара (рис. 3) по отношению к рублю. Кроме того, повысился спрос на валюту со стороны банков. В ситуации нестабильности на финансовом рынке предпочтение на рынке межбанковского кредитования стало отдаваться сделкам с обеспечением. Банки не <первого круга> кредитовались исключительно под залог СКВ. Усилился отток капитала на западные рынки из-за развития <дела ЮКОСа>. Кроме того, увеличился объем импорта, на фоне роста благосостояния населения.
    Под воздействием этих факторов всего за один месяц с 15 апреля по 15 мая курс доллара вырос на 56 коп. до 29,07 руб. за долл. Позже к покупке американской валюты присоединилось население, не рискуя доверять свои сбережения банкам. По данным ЦБР, в июне граждане купили у банков валюты на 1,2 млрд долл. больше, чем продали. Однако основной вклад в рост курса доллара делал ЦБР, который последовательно поднимал заявку на покупку американской валюты вплоть до начала последнего квартала, когда приоритеты в курсовой политике изменились.
    В период роста курса доллара российские заемщики обратили внимание на западные рынки капитала. Максимальный объем размещений российских корпоративных еврооблигаций пришелся как раз на апрель, что можно отчетливо видеть на рис. 5. Вообще очень хорошо просматривается зависимость объема размещений евровалютных бумаг от динамики курса доллара к рублю (см. рис. 5). Во время роста доллара объем размещения растет и наоборот, когда доллар слабеет по отношению к рублю, снижается и активность эмитентов еврооблигаций.
    Что касается рублевых заимствований, то здесь наблюдается обратная зависимость. Как видно из рис. 4 в мае объем первичных размещений резко сократился по сравнению с тремя предыдущими месяцами, хотя, на мой взгляд, это связано в первую очередь с ростом стоимости заимствований на фоне падающего рынка. А уже во вторую очередь со снижением курса рубля по отношению к доллару, когда заимствования в иностранной валюте, становятся более привлекательными.
    После резкого снижения курса доллара к рублю в январе, в течение первых трех кварталов 2004 г. основной задачей Центробанка было не допущение чрезмерного укрепления рубля для поддержания конкурентоспособности отечественного производителя на мировых рынках. В рамках этой политики главный банк страны был вынужден скупать огромное количество экспортной выручки за рубли, раскручивая тем самым маховик инфляции. Затем к проблемам, требующим постоянного внимания и немедленного решения, прибавился кризис банковского сектора. Для поддержания ликвидности банков ЦБР начал последовательно снижать отчисления банков в ФОР. Кроме того, была организована покупка Гута-Банка государственным Внешторгбанком. Усилия ЦБ не пропали даром. С начала сентября ситуация на рынке МБК нормализовалась, ставки вновь снизились до уровня 2% (рис. 1), а остатки на корсчетах и депозиты кредитных организаций в ЦБ демонстрировали постоянный рост. Котировки долговых инструментов также начали расти (рис. 2).
    В начале IV кв. стало понятно, что один из ориентиров ЦБР - ограничение годовой инфляции 10% не будет соблюден, более того, теперь главному банку страны приходилось бороться за то, что бы ограничить годовое обесценение национальной валюты уровнем 11-11,5%. В этих условиях правительство решило пересмотреть свои приоритеты.
    С начала октября политика ЦБР по курсовому регулированию претерпела значительные изменения. Перед Центральным банком была поставлена задача, добиться снижения темпов роста инфляции. Чиновники ЦБР решили, что рост курса рубля по отношению к доллару поможет им справиться с этой задачей. Начиная с 11 октября ЦБР фактически перестал поддерживать доллар на валютных торгах, с тем чтобы снизить поступление на рынок рублевых средств. В результате менее чем за 2 мес., с 11 октября по 7 декабря курс доллара снизился на 1 руб. 38 коп. до 27,84 руб./долл. (рис. 3).
    Однако расчет Центробанка не оправдался. Вместо того чтобы <охладить> инфляцию ЦБР ее только подстегнул. Цены, как и всегда в подобных случаях и не думали снижаться, а вот население, хранившее свои сбережения в долларах, испугалось их обесценения и в массовом порядке начало сбрасывать американскую валюту. В результате на руках у физических лиц образовался большой объем рублевых средств, да и еще перед Новым Годом. На мой взгляд, сейчас имеет смысл говорить о планке в 11,7-12% годовой инфляции.
    Резкое снижение курса доллара по отношению к рублю вновь изменило предпочтения заемщиков. Как видно из сравнения графиков объема размещения облигаций и еврооблигаций корпоративных эмитентов (рис. 4, 5), начиная с октября объем первичных размещений рублевых корпоративных облигаций демонстрирует постоянный рост. В это время объем размещений корпоративных еврооблигаций наоборот снижается.
    Несмотря на постоянный рост рублевой ликвидности и низкие ставки МБК, рост цен рублевых облигаций остановился 22 октября. С этого момента наблюдается снижение котировок. Большой объем первичных размещений оказал сдерживающее влияние на цены бумаг обращающихся на вторичном рынке. Определенным препятствием на пути к росту цен рублевых облигаций стал фактор конца года. Дело в том, что к этому времени большинство портфелей крупных игроков уже сформированы и лимиты на покупку облигаций полностью заполнены. В этих условиях интерес участников рынка смещается в сторону первичных аукционов, а на вторичном рынке объем торгов снижается.
    Нисходящий тренд не переломило даже повышение суверенного рейтинга России до инвестиционного уровня мировым рейтинговым агентством Fitch, негатива было больше. Основным поставщиком негатива на рынке остается незаконченное <дело ЮКОСа> , а также новые претензии налоговых органов уже к другим компаниям. Список опальных компаний пополнился <ВымпелКомом> и <Мегафоном>, которым в начале декабря были предъявлены претензии за 2001 г. на 4,5 млрд руб. и 110 млн руб. соответственно. А ведь есть еще 2002 и 2003 гг. После того как стало известно о претензиях налоговых органов к <ВымпелКому>, цена облигаций сотового оператора снизилась на 8%. В <первом эшелоне> цены понизились в среднем на 2%.
    Кроме того, падение мировых цен на нефть способствует росту фондовых индексов индустриально развитых стран. Соответственно, фондовые рынки развивающихся стран, а также России оказываются без поддержки западных инвесторов. В отношении России необходимо также отметить негативное влияние на инвестиционный климат замедления реформы энергетического комплекса и опасения по поводу возможного пересмотра в той или иной форме итогов приватизации.
    В целом 2004 г. оказался достаточно успешным для рынка облигаций, что находит свое отражение в росте купонного индекса корпоративных облигаций по итогам года. При расчете этого индекса учитываются не только изменение цены и объем торгов, но и выплаты купонов, соответственно график этого индекса (см. рис. 2) является наиболее подходящим для подведения итогов. Значение купонного индекса корпоративных облигаций по состоянию на 15 декабря составило 124,83 по сравнению со 118,3 в начале года, что соответствует росту на 5,5%. Коме того, как было уже отмечено выше, значительно выросли объем размещений и оборот по сделкам с долговыми инструментами по сравнению с 2003 г. Все это позволяет надеяться на дальнейшее развитие рынка.
    Что касается перспектив рынка в 2005 г., то здесь необходимо отметить несколько факторов. Прежде всего, декабрьская активизация налоговых органов возродила страхи инвесторов по поводу новой политики государства в отношении частного бизнеса. Расширение списка опальных компаний не вызывает оптимизма у западных инвесторов, которые до недавнего времени надеялись, что <дело ЮКОСа> - это единичный случай, который не будет иметь широкого распространения. Однако в случае дальнейшего укрепления рубля по отношению к доллару привлекательность вложений в рублевые инструменты может перевесить боязнь политических рисков. Дополнительную поддержку рынку может оказать досрочное погашение внешнего долга России. В этом случае рост котировок Российских еврооблигаций может поддержать и рублевые бумаги. Кроме того, в случае успешного завершения переговоров по поводу досрочного погашения долга России перед Парижским клубом кредиторов вероятность повышения ее суверенного рейтинга до инвестиционного уровня по версии агентства S&P, значительно возрастет. Хотя здесь ситуация будет во многом зависеть от позиции правительства в отношении налоговых проверок компаний. Если налоговое ведомство продолжит практику предъявления претензий по уплате налогов за прошлые годы все новым и новым компаниям, то о рейтинге на долгое время можно будет забыть.




  • Рейтинг
  • 0
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
Факты и комментарии
Завтра будет лучше, чем вчера?
О пользе двойного дефицита США для российской экономики
За высокими стандартами
Можно ли доверять суверенным кредитным рейтингам?
Особенности управления портфелем ценных бумаг в малых банках
Об итогах VI Всероссийской конференции профессиональных участников рынка ценных бумаг
Отдадим деньги в хорошие руки
Reverse merger - альтернатива IPO
Методы оценки рыночных рисков между компаниямианалогами при расчете рыночной стоимости оцениваемой компании на основе метода рынка капитала
Сколько стоит время на рынке?
Программная торговля: миф или реальность?
Международные расчетно-клиринговые центры и биржи выбирают надежных партнеров
Оценка эффективности работы механических торговых систем методом случайных сделок
Особенности национальных рисков на рынке ценных бумаг
Схема риск-анализа инвестиций на российском рынке ценных бумаг
Свопы на акции - перспективный продукт для доступа на фондовый рынок
Мировой опыт использования инсайдерской информации на рынке ценных бумаг
Приморский край: солнце встает на востоке
"Нераскрытие информации - общероссийская проблема"
Как "потрогать" рынок капитала?
"Приморье - восточные ворота России..."
Дальний Восток изнутри
Инфраструктура валютного рынка: НА пути к конвертируемому рублю
Рынок акций нефтегазовых и электроэнергетических компаний в 2004 г.
Российский рынок облигаций. Итоги 2004 года.
Инвестиционная привлекательность ПИФов
Системы управления рисками фьючерсных бирж
Проекты НДЦ

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100