Casual
РЦБ.RU

Сколько стоит время на рынке?

Январь 2005


    В данной статье оценивается вклад временной составляющей в определение оптимального момента изменения рыночной позиции и приводятся исследования предельной доходности рынка. Помимо этого, авторами были выявлены некоторые особенности инвестирования как на российском, так и на зарубежных развивающихся фондовых рынках.

ЭКОНОМИКА ПОРТФЕЛЬНЫХ ИНВЕСТИЦИЙ

    Каждого портфельного инвестора интересует, как улучшить доходность инвестиций. Выбор невелик. Теоретически возможны всего 2 пути: либо увеличивать результативность операций, либо снижать затраты, связанные с инвестиционной деятельностью. Можно попытаться одновременно двигаться и в том, и в другом направлении, но в некоторых случаях увеличение результативности и снижение затрат могут противоречить друг другу. В частности, так происходит, если экономить на информационном или аналитическом обеспечении.
    Однако если инвестор планирует поддерживать определенный уровень расходов на аналитику, то возникает вопрос: можно ли ввести какой-либо критерий оценки эффективности подобных расходов?

ИДЕАЛЬНЫЙ TIMING, ИЛИ ГИПОТЕЗА О НУЛЕВОМ СДВИГЕ

    В отличие от большинства расходов, сопутствующих операциям на финансовых рынках, затраты на аналитику - понятие достаточно широкое, да и проверке на эффективность эти затраты поддаются с трудом. Попытаемся оценить вклад аналитического сопровождения в определение оптимального момента изменения рыночной позиции. Участникам рынка данная тема хорошо известна как проблема тайминга (timing).
    Примем за аксиому, что лучшими моментами для изменения рыночной позиции являются периоды достижения ценами своих экстремальных - максимальных или минимальных - значений (гипотеза о нулевом сдвиге). Однако такое возможно лишь в идеале. На практике все иначе: при плохой аналитической поддержке инвестор рискует занять рыночную позицию не вовремя и не в том направлении (что также можно рассматривать как значительную ошибку в определении момента занятия позиции). Критерием качества аналитики может выступать близость реального тайминга к идеальному.

ПЛАН ИССЛЕДОВАНИЯ ПРЕДЕЛЬНОЙ ДОХОДНОСТИ РЫНКА

    Алгоритм исследования напрашивается сам собой: берется история цен отдельного рыночного инструмента и определяются все экстремально низкие и высокие цены (точки разворота на ценовом графике). С учетом этой разметки определяется предельная - максимально возможная - годовая доходность активных инвестиционных операций, а затем фиксируется, как быстро падает эта теоретическая доходность при увеличении системного временного отклонения моментов разворота рыночной позиции от локальных ценовых экстремумов.
    Существует, пожалуй, только одна сложность: на ценовом графике можно обнаружить множество экстремумов различного масштаба. Поэтому, прежде чем приступать к измерениям предельной доходности, следует договориться о степени детализации, необходимой для изучения динамики цен (рис. 1). С математических позиций данная проблема напоминает задачу о протяженности береговой линии1, сформулированную и решенную Бенуа Мандельбротом.


    Средняя годовая предельная доходность показывает, на сколько (в %) за 1 год вырос бы капитал, инвестированный в данный рыночный инструмент, при гипотезе, что инвестор занимает поочередно длинную и короткую рыночные позиции, меняя их точно в точках разворота цен, отстоящих друг от друга не менее чем на заранее заданную величину N (в %). Величина N, % фактически задает меру <длины> при измерении <расстояния> (в процентах), преодолеваемого ценой данного рыночного инструмента (в данном случае - индекса RUIX).
    На рис. 1 представлена зависимость предельной годовой доходности от величины N, определенная на интервале с декабря 1996 по июль 2004 г. Интересно, что полученная кривая хорошо аппроксимируется степенной функцией (пунктирная линия).

<ЛУЧШЕ РЕЖЕ, ДА ЛУЧШЕ>

    Теперь на примере индекса РТС рассмотрим зависимость среднегодового числа разворотов (сделок) и предельной доходности от параметра N, % (рис. 2). Полученные кривые показывают, что чем меньше N, тем больше разворотов должен отработать инвестор и выше теоретически возможная прибыль, и наоборот. Однако с практических позиций следует учитывать, что чем выше N, т. е. больше масштаб рассмотрения ценового процесса, тем больше число различных типов инвестиционного анализа, на поддержку которого может рассчитывать инвестор, и выше достижимая точность инвестиционных рекомендаций.
    Например, на рынке акций РФ макроэкономический анализ будет полезен при N, равном не менее 15-20%, анализ корпоративной финансовой отчетности - 10-15%. На небольших колебаниях рынка (N < 10%) смогут выстоять только те, кто готов играть на новостях или владеет методиками технического анализа.
    Наиболее универсальное значение имеют, пожалуй, методы технического анализа, поскольку сохраняют работоспособность как на <ценовых миниатюрах>, так и на <батальных полотнах>. Однако основной вывод, который следует из сопоставления полученных результатов, заключается в следующем: чем более крупные движения на рынке пытается <поймать> инвестор, тем более богатым аналитическим арсеналом он может пользоваться. Соответственно, c увеличением N следует ожидать роста надежности инвестиционных рекомендаций и снижения числа сделок (а значит, транзакционных расходов).
    Иначе говоря, при активном управлении портфелем, копирующем состав индексов РТС или RUIX, можно (по крайней мере, теоретически) получать трехзначную годовую доходность, меняя позицию по рынку в среднем не чаще 5 раз в год (см. рис. 2).

ВЛИЯНИЕ СИСТЕМНОГО СДВИГА

    Итак, предельная доходность, которую может получить инвестор при активном управлении своими рыночными позициями, является функцией N, %. Величина N, % имеет непосредственное отношение к формированию технического задания на аналитическое сопровождение, поскольку различные типы инвестиционного анализа пригодны для анализа и прогноза ценовых изменений разного масштаба. Необходимо подчеркнуть, что сама по себе предельная доходность активных операций на рынке представляет собой характеристику рынка, а не инвестиционного стиля.
    Следующий шаг - введение системного сдвига в оптимальное <расписание> перемены рыночных позиций. Например, отставание от оптимальных моментов перемены позиции на 1 день (+1d) означает, что воображаемый инвестор постоянно (системно) опаздывает на 1 день и разворачивает свою позицию на рынке спустя 1 день после прохождения ценами своего локального экстремума.
    Также на практике возможно и системное опережение разворотных точек, допустим, на 7 дней (-7d). Как видно на рис. 3, предельная доходность довольно быстро и симметрично снижается при увеличении модуля сдвига от 1 до 10 дней.


А МОЖЕТ, ЛУЧШЕ <КУПИТЬ И ДЕРЖАТЬ>?

    Изложенная выше концепция предельной доходности (с учетом временного сдвига) помогает внести некоторую ясность в вопрос о соотношении инвестиционного стиля, качества аналитического сопровождения и его стоимости.
    Попробуем совместить на одном графике несколько кривых предельных доходностей для индекса РТС, а также уровень среднегодового роста индекса РТС за период после кризиса 1998 г. (около 50%). Как видим (рис. 4), если инвестор ставит перед собой задачу играть на движениях рынка от 10% и выше, то для него важно <уловить> точки разворота индекса с точностью +/-10 дней. Если реальная точность менее благоприятна, лучше следовать стратегии <купи и держи>, а от расходов на аналитику следует отказаться. В случае если инвестор играет на движениях от 5%, то ему необходимо успевать <переворачиваться> вдвое быстрее, с точностью +/-5 дней. В противном случае его результаты будут хуже, чем если бы он следовал стратегии <купи и забудь>. Интересно, что при более размеренных инвестиционных стратегиях, предполагающих отслеживание движений рынка на 20-25-30%, можно получать доходность более 100% годовых (что вдвое больше, чем при стратегии <купи и держи>), даже при системном промахе на 10 дней до или после даты разворота индекса рынка.

ГИПЕРВОЛАТИЛЬНОСТЬ - ОТЛИЧИТЕЛЬНАЯ ЧЕРТА РОССИЙСКОГО РЫНКА АКЦИЙ

    Мы рассчитали кривые предельных доходностей для ряда зарубежных фондовых индексов и сравнили их с кривой, характерной для индекса РТС. Оказалось, что предельная доходность индекса РТС (напомним: данная величина характеризует рынок, а не инвестиционный стиль) в пределах +/-8 дней от точек разворота значительно выше, чем у прочих фондовых индексов (рис. 5). Эта особенность российского рынка была названа гиперволатильностью. Очевидно, что гиперволатильность российского рынка увеличивает риск инвестиций в него, но вместе с тем дает дополнительные возможности для увеличения доходности активных операций.


ОСОБЕННОСТИ ИНВЕСТИРОВАНИЯ НА РАЗВИВАЮЩИХСЯ РЫНКАХ

    Другой важный вывод, который можно сделать, сравнивая кривые предельных доходностей для различных фондовых индексов, состоит в том, что концепция портфельного инвестирования, общепризнанная на развитых рынках, может быть не столь привлекательной и адекватной для развивающихся рынков. Во всяком случае, кривая предельной доходности индекса S&P500 очень близка к среднегодовой доходности, которой можно достичь на рынке акций США при следовании стратегии <купил и держи>. По этой причине <ловить развороты> на американском рынке не очень важно, <шортить> нежелательно. Главный вклад в увеличение стоимости инвестиционного портфеля вносит аналитическая работа по выбору лучших акций на рынке.
    Следование данной концепции на развивающихся рынках означало бы, что ввиду ограниченности выбора портфели состояли бы главным образом из одних и тех же <голубых фишек> и были бы подвержены колебаниям рынка с усиленной амплитудой. Как было отмечено, российский рынок характеризуется гиперволатильностью, и многие <голубые фишки> демонстрируют более высокую предельную доходность, чем индекс РТС (рис. 6). Это наблюдение позволяет придти к выводу о том, что важнейший, едва ли не основной вклад в увеличение стоимости инвестиционного портфеля на развивающемся рынке вносит активное управление позициями, опирающееся на своевременное определение аналитиками разворотных точек на рынке (или их помощь в этом). Использование же <коротких> позиций во время падений на развивающем рынке может оказаться значительно важнее, чем на развитых рынках, - как для хеджирования стоимости портфелей, так и для максимизации доходности рыночных операций.

    Примечание
    1 Как оказалось, длина береговой линии зависит от того, какой <линейкой> ее будут измерять, точнее, от величины минимального деления на этой <линейке>. Чем короче мера длины, тем длиннее оказывалась береговая линия. Исследование данного парадокса привело Бенуа Мандельброта к открытию нового многочисленного класса математических объектов - фракталов. Фракталами являются, например, поверхности лесов и кораллов и графики изменения цен на финансовых рынках.

  • Рейтинг
  • 0
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
Факты и комментарии
Завтра будет лучше, чем вчера?
О пользе двойного дефицита США для российской экономики
За высокими стандартами
Можно ли доверять суверенным кредитным рейтингам?
Особенности управления портфелем ценных бумаг в малых банках
Об итогах VI Всероссийской конференции профессиональных участников рынка ценных бумаг
Отдадим деньги в хорошие руки
Reverse merger - альтернатива IPO
Методы оценки рыночных рисков между компаниямианалогами при расчете рыночной стоимости оцениваемой компании на основе метода рынка капитала
Сколько стоит время на рынке?
Программная торговля: миф или реальность?
Международные расчетно-клиринговые центры и биржи выбирают надежных партнеров
Оценка эффективности работы механических торговых систем методом случайных сделок
Особенности национальных рисков на рынке ценных бумаг
Схема риск-анализа инвестиций на российском рынке ценных бумаг
Свопы на акции - перспективный продукт для доступа на фондовый рынок
Мировой опыт использования инсайдерской информации на рынке ценных бумаг
Приморский край: солнце встает на востоке
"Нераскрытие информации - общероссийская проблема"
Как "потрогать" рынок капитала?
"Приморье - восточные ворота России..."
Дальний Восток изнутри
Инфраструктура валютного рынка: НА пути к конвертируемому рублю
Рынок акций нефтегазовых и электроэнергетических компаний в 2004 г.
Российский рынок облигаций. Итоги 2004 года.
Инвестиционная привлекательность ПИФов
Системы управления рисками фьючерсных бирж
Проекты НДЦ

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100