Casual
РЦБ.RU

Олег Вьюгин, Председатель Совета директоров ОАО «МДМ Банк»

Июль 2013

Председатель Совета директоров ОАО «МДМ Банк» Олег Вьюгин рассказал журналу «Депозитариум» о том, каким ему видится объединенное регулирование финансового рынка, почему российские компании любят работать в офшоре и каким образом их можно попытаться оттуда вывести.

Олег Вьюгин: «Надо идти общемировым путем»

— Олег Вячеславович, на Биржевом форуме — 2013 Вы говорили о том, что в определенных случаях фондовый рынок развивается лучше, чем экономика в целом, и что Россия может рассчитывать на реализацию такого сценария. В чем может выразиться превосходство рынка?

— Это очень конкретное историческое заключение. Экономика России на протяжении последних лет развивалась неплохо, в ней произошло много позитивного. Повысился уровень жизни людей, появилось значительное количество конкурентоспособных компаний. Фондовый рынок в своем развитии в принципе отставал от обще­экономической динамики. В чем это выражалось? В том, что и инфраструктура российского рынка ценных бумаг, и его инструменты, и регулирование, а главное, уровень развития институциональных инвесторов (о качестве корпоративного управления надо говорить отдельно) были таковы, что эмитенты предпочитали размещение и обращение акций на развитых зарубежных рынках.

Россия — одна из немногих крупных стран-эмитентов ценных бумаг коммерческими компаниями, где наблюдается практически тотальный аутсорсинг инвестиционных услуг: и по способам привлечения капитала, и по структуре управления капиталом (владение значительным количеством российских компаний юридически осуществляется через офшор). Для стран такого масштаба, как Россия, управленческий и инфраструктурный аутсорсинг в целом нетипичен.

Сейчас экономическая ситуация в стране поменялась. Экономика после кризиса развивается не так успешно, и, видимо, нас ждет достаточно длительный период медленного роста. В таких условиях аутсорсинг на фондовом рынке становится не очень надежным, и лучше попытаться развивать внутренний рынок и больше полагаться на него. Хотя, конечно, в глобальном мире нельзя однозначно замыкаться только на внутренних задачах.

Для развития национального рынка необходимо совершенствовать его инфраструктуру, регулирование и создавать индустрию национальных институциональных инвесторов. Собственно, это было одной из причин, по которой в части пенсионного обеспечения было принято решение сохранить и развивать накопительные пенсионные институты. Получилась вот такая любопытная в динамике картина. Сначала опережающими темпами развивалась индустриальная экономика, а фондовый рынок отставал. Сейчас по объективным причинам российская экономика будет развиваться медленно, потому что она ориентирована на сырье, а спрос на сырье и продукты первого передела в ближайшем будущем будет слабым во всем мире. Соответственно, российская экономика не сможет начать быстро расти без коренного пересмотра национальной экономической парадигмы и без перенаправления инвестиций в сферы, где коммерческие банки не могут быть активными игроками по регулятивным причинам, а наиболее эффективными являются небанковские финансовые институты. Эта перестройка требует опережающего развития небанковских финансовых институтов. Если власти это осознают и примут необходимые законодательные и регулирующие меры, то внутренний фондовый рынок будет развиваться опережающими темпами.

— То есть возникла некая пауза в экономическом развитии. И кроме того, фондовый рынок попал в поле зрения высшего руководства страны.

— У руководства в целом преобладает (по очевидным причинам) политическое мышление. Но участникам рынка, общественным институтам и СРО удалось донести до власти чисто экономическую по содержанию мысль о том, что надо научиться концентрировать и полагаться на национальные финансовые ресурсы, не отвергая, естественно, и возможность привлечения преимущественно прямых инвестиций из-за рубежа. В России домашние хозяйства имеют приемлемую и достаточную для роста экономики склонность к сбережению. Нужно попытаться выстроить институты и инфраструктуру, которые смогли бы вовлечь эти деньги в экономический, инвестиционный оборот. Создать национальный механизм накопления «длинных» денег — такой же, который действует во всем мире, будучи в общих чертах практически одинаковым в большинстве стран. И такой механизм обеспечит отечественным компаниям поиск инвестиционных ресурсов не только за рубежом, но и в России.

Понимание необходимости создания такого механизма есть. Конкретный пример: сейчас идет работа над законом об инвестиционных счетах. Важнейшее дело, на мой взгляд. В перспективе он может сыграть очень большую роль. НАУФОР делала попытки продвинуть эти предложения и три, и два года назад, но инициатива не воспринималась. А сейчас работа над законопроектом об инвестиционных счетах идет непосредственно в Министерстве финансов.

Произошли существенные изменения в инфраструктуре. Создан центральный депозитарий. Сейчас Московская Биржа постепенно, шаг за шагом становится лидером формирования инфраструктуры фондового рынка.

— Считаете ли Вы, что все стратегические задачи в области инфраструктуры отечественного фондового рынка уже решены?

— Одна часть задач, безусловно, решена, другая решена частично, а некоторые задачи еще только намечены к исполнению — например, вопрос об инвестиционных счетах, о которых мы только что говорили.

Базой инфраструктуры являются законы. Основной корпус законов, необходимых для нормального функцио­нирования инфраструктуры, в России в принципе реализован (Закон о клиринге, Закон о центральном депозитарии, Закон о биржах и биржевой деятельности). Но законы лишь предоставляют возможности. Нужно воплотить эти возможности в конкретные проекты. Например, создан центральный депозитарий. У соответствующей организации — НРД — появился статус центрального депозитария, туда переведены счета номинального держателя из регистраторов. Но НРД станет полноценным конкурентным центральным депозитарием, только когда сможет предложить участникам рынка полноценный набор депозитарных продуктов. Эталоном по уровню сервисов в этом сегменте можно считать Euroclear. Вот если у НРД будет такая же линейка сервисов и он будет предлагать их участникам рынка на таких же выгодных условиях, то проект создания центрального депозитария можно будет считать завершенным.

В отношении Московской Биржи речь скорее идет о переходе на современную систему проведения торгов. Но перед Биржей еще стоит задача предложить участникам широкий спектр и базовых продуктов, и продуктов, с ними связанных. Плюс клиринг: сервис центрального контрагента, создание пула клиринговых брокеров. Необходимо выстроить эту систему так, чтобы она была максимально удобной. Поскольку клиринговые брокеры часто являются институтами, которые привлекают участников к той бирже, с которой они сами связаны, и это позволяет создать вокруг биржи достаточно хороший пул посредников. Вот весь этот комплекс задач должен быть решен.

Есть еще один вопрос, но он связан не с инфраструктурой, а с регулированием: открытие счетов иностранным инвесторам. Это процедурные, технические вопросы, которые часто достаточно сложны и реально могут стать препятствием для активного участия рыночных агентов в российской инфраструктуре.

— В ближайшее время планируется слияние финансовых регуляторов. Центральному банку будут переданы полномочия ФСФР России. Известно, что Вы являлись сторонником другой модели, предполагающей, наоборот, усиление автономии ФСФР. Как Вы оцениваете тот сценарий, который сейчас реализуется?

— В своей позиции я исходил из того, что мандаты Центрального банка и регулятора рынка ценных бумаг очень разные. Мандат Банка России — это в целом обеспечение финансовой стабильности. Этот мандат Центробанк реализует через две основные функции: денежно-кредитную политику и надзор за системно значимыми финансовыми структурами.

У регулятора рынка ценных бумаг мандат другой — это защита прав инвесторов. Борьба за такой рынок, на котором инвесторы действовали в рамках справедливой ценовой и информационной конкуренции, чувствовали бы себя комфортно, понимали, что их не обманут, не дискриминируют. Хотя на рынке ценных бумаг тоже возникает вопрос об устойчивости финансовых посредников (которые не являются банками), поскольку небанковские структуры иногда тоже имеют на своем балансе активы клиентов. Но опыт все-таки показывает, что в случае с компаниями, не являющимися банками, этот риск не системный. Системным считается риск падения рынка, когда активы значительно обесцениваются. Это обычно проблема инвесторов, инфраструктуры и лишь частично посредников (не банков). Посредники могут оказаться в сложном положении, если брали слишком много рисков на собственную книгу. Но в целом падение рынка — это проблема инвесторов. И вот здесь возникает пересечение полномочий регулятора рынка ценных бумаг и Центрального банка.

Страны решают эту проблему по-разному. Поиск форм идет бесконечно. Была идея (Управление финансовых услуг в Великобритании) создать регулятор, который покрывает все поле финансовых институтов и операций, а Центральный банк занимается только денежно-кредитной политикой.

Сейчас востребован опыт, в соответствии с которым регулятор рынка ценных бумаг инкорпорирован в Центральный банк в виде обособленной структуры. Потому что это сохраняет мандаты и той и другой инстанции, но при этом повышает их координацию. Это по сравнению с опытом Британии другая крайность. Британцы отказались от FSA, не исключено, что впоследствии мы тоже откажемся от новой конструкции, если, конечно, не откажемся от национального фондового рынка как важнейшего инструмента инвестиционного процесса в стране.

Если уж решение об объединении принято, то надо хотя бы сохранить внутри Центрального банка самостоятельность подразделений, которые занимаются защитой прав инвестора и такими вопросами, как борьба с инсайдом, управление эмиссионной деятельностью и т. д. И чтобы Центральный банк не терял своей сфокусированности на финансовой стабильности, а специалисты из ФСФР — фокуса на защиту прав инвесторов и развитие рынка.

Надеюсь, что Банк России не будет действовать слишком поспешно. Надо пробовать. Поработать в созданной парадигме несколько лет. Получится — хорошо. Не получится — можно вернуться к прежней модели.

Опасения, что в результате таких экспериментов надзор за банками может быть выведен из сферы полномочий Центробанка, кажутся мне беспочвенными. Как минимум на 10 лет вперед в мире сохранится совершенно четкое понимание, что надзор за банками (т. е. учреждениями, которые аккумулируют сбережения населения) должен осуществляться через систему Центрального банка. Потому что Центробанк — это и кредитор последней инстанции, и одновременно владелец информации о состоянии кредитных организаций. Это позволяет ему вырабатывать более чуткую, не догматичную денежно-кредитную политику.

На чем погорела Financial Services Authority (FSA), британский регулятор финансового рынка? На том, что Банк Англии перестал понимать, что происходит с финансовыми институтами, поскольку вся информация такого рода находилась в FSA. Поэтому денежно-кредитная политика, проводившаяся Банком Англии в момент кризиса 2008 г., не соответствовала потребностям банков. Вот поэтому в перспективе 10 лет надзор за банками точно будет оставаться компетенцией Центрального банка, а не иных структур.

Как отслеживать финансовую устойчивость участников финансового рынка — это вопрос другого рода. Скорее всего, решение этой задачи не будет входить в обязанности Центрального банка. Общий мировой тренд именно таков, так что и у России нет оснований для экспериментов. Надо идти общемировым путем.

— Что будет являться подтверждением того, что объединение регуляторов идет по правильному сценарию? Какова должна быть грамотная объединенная структура?

— Центральный банк сейчас занимается именно поиском правильной структуры. Но могу изложить свою точку зрения на процесс.

Считаю, что на начальном этапе банковский надзор должен оставаться таким, каков он сейчас. Существующая структура Центрального банка оптимальная, вполне рабочая. Весь набор функций ФСФР России, связанных с защитой прав инвесторов именно через регулирование (регулирование эмиссий, контроль за использованием инсайдерской информации и т. д.), должен быть обособлен. Эта работа не свойственна Центральному банку, ее должно выполнять специальное подразделение. Безусловно, председатель Центрального банка несет ответственность за все эти функции, он должен выстроить систему контроля и отчетности относительно деятельности в этой области.

С определенного времени в зону ответственности ФСФР России также вошло огромное количество финансовых посредников, в отношении которых Служба прежде не осуществляла функций контроля и надзора (это и Forex, и микрофинансирование). Возможно, в этом и в традиционных сегментах имело бы смысл выделить те компании, которые являются важными для финансовой стабильности — именно с точки зрения Центрального банка. Для надзора за ними можно попробовать использовать соответствующую структуру Банка России (надзорный блок, Департамент финансовой стабильности). Но Центробанк сам должен разобраться с тем, есть ли среди финансовых посредников такого рода системно значимые для стабильности институты, нужно ли тратить ресурсы на присмотр за ними.

Сегмент регулирования инфраструктурных организаций (биржа, центральный депозитарий, клиринговые организации, депозитарии банков, самостоятельные депозитарии и т. д.) тоже не требует никаких преобразований. Можно оставить эти функции за структурами ФСФР в составе Центрального банка, ничего не меняя.

Вот, наверное, такая модель могла бы стать переходной. А дальше уже нужно будет смотреть, как она работает, и выбирать лучшие варианты.

— Можно ли встроить в эту структуру саморегулируемые организации?

— В принципе саморегулируемые организации достаточно важны. Просто надо уметь ими пользоваться. В уже существующей структуре рынка работают НАУФОР, НФА, НАПФ, НЛУ, которые делают очень много полезного. Если мы посмотрим, какие изменения в законодательстве и регулировании инициировали эти СРО, то увидим, что в жизнь воплощено очень многое. Так что даже в существующей системе, где СРО не имеют контрольно-надзорных функций (кроме тех, что добровольно приняты членами этих организаций), они делают очень большую работу.

Сейчас в рамках изменения парадигмы регулирования идет речь о том, чтобы дать саморегулируемым организациям полномочия вырабатывать обязательные стандарты для участников финансового рынка. Не думаю, что здесь будет прогресс.

Нужен рынок, на котором регулятор работает с СРО конструктивно и доверяет им достаточно самостоятельно работать в области контрольно-надзорных функций. Собственно, в мире так и происходит — например, на финансовом рынке Великобритании. Там в 70—80-е гг., вплоть до создания FSA, очень многие функции регулирования различных секторов финансового рынка выполняли именно саморегулируемые организации. СРО, в свою очередь, патронировались Министерством финансов. Вся реформа регулирования там была проведена таким образом, что полномочия регулирования постепенно концентрировались в FSA. При этом сама Financial Services Authority не являлась государственным регулятором, действовала по особому закону, во имя интересов рынка и финансировалась его участниками. Бюджет FSA формировался исключительно из взносов участников, и регулятор ежегодно отчитывался об использовании этих средств. То есть FSA была такой квази-СРО. Британский финансовый рынок вырос из саморегулирования.

В России история совершенно другая. Фондовый рынок был инициирован сверху, надо было иметь (т. е. быстро создать) соответствующий регулятор. И была сформирована государственная структура. Теперь все время идет речь о том, как можно часть регулятивных полномочий передать на саморегулирование. Думаю, что в существующей российской структуре саморегулируемым организациям можно передать только разработку стандартов профессиональной деятельности (которые бы все равно утверждались регулятором). Плюс у СРО остается инициатива: они могут предлагать проекты законодательных и нормативных актов. ФСФР, скажем, всегда очень конструктивно сотрудничала с НАУФОР, часто запрашивала точку зрения Ассоциации по определенным вопросам.

— Какими действиями можно усилить инвестиционную функцию отечественного фондового рынка? Могла бы способствовать этому грядущая приватизация?

— Мы ведь как раз и начали разговор с обсуждения того, как это происходит. Во-первых, идет достраивание инфраструктуры рынка ценных бумаг до соответствия мировым стандартам, что абсолютно реализуемо. Просто нужно время и усилия, никто даже не требует у государства денег. Второй путь — это развитие внутренних институциональных инвесторов. Это наше слабое место. Даже на существенно меньших рынках, в Казахстане, в Польше, этот класс инвесторов несравнимо сильнее, чем в России. Мы задержались в этом смысле в прошлом веке.

Необходим рывок. Нужно изменить ментальность людей и предоставить им инструменты. Следует показать населению, что депозит — не единственная форма сбережений, что реальным способом сохранения денег также могут быть инвестиции. Есть задача изменить взгляд людей на собственное пенсионное обеспечение, на страхование жизни и имущества, на защиту от финансовых рисков. Это потребует времени. Но если задача будет решена, то национальный фондовый рынок станет более интересным местом, в том числе для нацио­нальных эмитентов.

Приватизация — это очень мощный инструмент. Дело не только в том, что приватизация на российской площадке позволит Московской Бирже заработать деньги и создаст ликвидный рынок (хотя это, конечно, тоже очень важно). Здесь дело еще и в том, что интерес инвесторов не ограничивается качеством инфраструктуры рынка или политическими факторами. Инвестору важно, какой комплекс компаний представлен на конкретном фондовом рынке. Скажем, если на рынке торгуются только сырьевые компании, то работать на нем можно, но не очень интересно, поскольку нет диверсификации. Рынок, на котором присутствуют компании из очень разных отраслей промышленности, гораздо интереснее, поскольку он диверсифицирован по секторальным рискам. На нем имеет смысл держать большую ликвидность и серьезно работать.

Предполагается, что будут приватизированы российские компании разного профиля (далеко не только сырьевые и первого передела). Это может повысить интерес к российскому рынку. Сейчас инвестор рассуждает как: российский рынок — это Газпром, «Сбербанк» плюс еще ряд сырьевых компаний. Остальные компании инвестору не очень интересны, они не инвестируют в современные технологии, в повышение производительности труда и т. д. Они все еще инвестируют в экспансию, но не в эффективность. А инвестора интересуют компании, которые инвестируют в эффективность, потому что за этим будущее.

Приватизация может сдвинуть ситуацию с мертвой точки. И если бы можно было провести ее быстро, это стало бы позитивным толчком для развития рынка.

— Как Вы оцениваете перспективы рынка альтернативных инвестиций Московской Биржи?

— Идея правильная, но самих инновационных компаний в нашей экономике мало. Если бы их было больше, если бы была возможность представить на Московской Бирже их бумаги, то интерес инвесторов к нашему рынку был бы существенно выше. У Биржи только одна задача: искать высокотехнологичные, современные компании, рассказывать им, как можно привлекать деньги для развития на открытом рынке (многие могут этого просто не знать), готовить таких потенциальных эмитентов к выходу на фондовый рынок.

— Каковы для нас уроки кризиса на Кипре?

— Урок состоит в том, что сложившиеся отношения клиентов с финансовыми институтами в период глобального кризиса нужно иногда пересматривать полностью. Раньше мы полагали, что вклады и счета в европейских финансовых институтах неприкасаемы, а проблемы с капиталом банков решаются за счет публичных финансов. Теперь возобладал другой подход: вкладчики в отдельных проблемных ситуациях также отвечают за потерю капитала банком, где они разместили свои средства.

Наверное, в такой ситуации просто нужно внимательно смотреть на каждого контрагента. Ведь даже Швейцария попала в ситуацию, когда некоторые банки этой страны (называть не буду) потеряли в период кризиса очень много российских клиентов. Потому что внимательные люди свои деньги оттуда тоже выводили. На всякий случай.

Кстати, дальновидные люди сумели избежать неприятностей и на Кипре. Хотя трудно было предположить, что там под эгидой Евросоюза события могут развиваться именно таким образом. Но Кипр для ЕС — не значимая единица.

Чем объяснялся тот факт, что российские компании и вкладчики выбирали Кипр? Играли роль два фактора. Во-первых, это делалось для оптимизации налогов, хотя в последнее время кипрские льготы сильно уменьшились и такая оптимизация стала не так уж и выгодна. Во-вторых, Кипр сумел создать качественную юридическую инфраструктуру, в которой сделки по купле-продаже активов можно было совершать гораздо быстрее и проще, чем в России. Не только с точки зрения налоговых выгод, и даже не столько из-за них. Именно этот продукт и продавал Кипр в последнее время.

Создайте такую же возможность в России — и работать через Кипр не понадобится. Скрыть бенефициара сейчас уже практически нельзя, и близится время, когда это будет в принципе невозможно. Кроме того, в офшорной юрисдикции труднее достать активы, незаконно отобрать их и т. д. Аналогично: сделайте так, чтобы в России трудно было незаконно отобрать активы. И никто не будет сидеть в офшоре.

Думаю, что для многих компаний, работающих через офшор, налоги вторичны. Главное — это правовая система, технологичность и надежность совершения сделок. Пока положение не изменится, российские компании из офшоров не уйдут. Ведь офшорами пользуются даже государственные компании.

— Вопрос о роли такого института, как центральный банк. Австрийская школа доказывает, что экономический цикл не является неотъемлемой частью свободной рыночной экономики, а порождается Центральным банком. То есть рыночные кризисы провоцируют конкретно центробанки. Считаете ли Вы такую теорию справедливой?

— Историческими примерами частично этот тезис подтверждается. Хотя центральные банки совершают ошибки в регулировании под давлением обстоятельств, но ошибки случаются, это правда.

Что касается деятельности Федеральной резервной системы (поскольку это крупнейший центральный банк мира, эмитирующий резервную валюту), то тут можно смело утверждать: желание стимулировать рост американской экономики в 2000-е гг. и поддерживать глобальный рост приводило к тому, что ФРС способствовала накоплению рисков финансовых институтов.

Доткомовский кризис в США — это ФРС. Кризис 2008—2009 гг. — это тоже ФРС. Возможно, в ФРС решали краткосрочные политические задачи, возможно, по другим причинам, но кризисам мы во многом обязаны этой организации. В то время, когда нужно было согласиться с более медленным ростом (я имею в виду период с 2002 по 2008 г.) и не стимулировать его низкими процентными ставками, ФРС не смогла отказаться от экспансионистской политики. Банк России под давлением обстоятельств в 1990-е гг. вообще финансировал Правительство (что способствовало росту инфляции). А также проводил такую политику обменного курса, которая вела к формированию огромного «пузыря» на рынке государственных ценных бумаг в 1998 г.

Так что в принципе у деятельности центральных банков имеются отрицательные последствия. Тем не менее отменять институт центрального банка никто не собирается. Пока что эта институция оптимальна.



  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100