Casual
РЦБ.RU

ЛИСТИНГ ГЛОБАЛЬНЫХ ДЕПОЗИТАРНЫХ РАСПИСОК НА РЕГУЛИРУЕМОМ РЫНКЕ: ОПЫТ РАБОТЫ НА ФРАНКФУРТСКОЙ БИРЖЕ

Ноябрь 2010
Низкая ликвидность ценных бумаг компании — важный фактор, ограничивающий потенциал роста капитализации. Значительное количество инвесторов предпочитают не инвестировать в такие компании, поскольку затрудненный «выход» из бумаги влечет за собой дополнительный риск. Аналитики, в свою очередь, учитывают этот риск в моделях, закладывая дисконт за отсутствие ликвидности, влияющий на прогнозные цены, а также приводящий к удорожанию стоимости капитала, что негативно сказывается на интересе инвесторов. Казалось бы, замкнутый круг и типичная ситуация для компаний небольшой капитализации.

В БОРЬБЕЗА ЛИКВИДНОСТЬ

Самым простым решением данного вопроса было бы предложение дополнительных акций. Но что делать в ситуации, когда компании не требуются средства и никто из собственников не планирует выход? В этом случае грамотным решением может стать переход на более высокий стандарт листинга, предусматривающий повышенные требования к корпоративному управлению и раскрытию информации.

В похожей ситуации оказалась и IBS Group, депозитарные расписки которой в феврале 2007 г. прошли процедуру листинга в сегменте открытого рынка Франк­фуртской фондовой биржи (Frankfurter Wertpapierborse, FWB). По своим требованиям сегмент примерно соответствует AIM Лондонской фондовой биржи и предназначен главным образом для листинга небольших компаний, вторичного листинга либо листинга бумаг, прошедших частное размещение.

С этого момента невысокая биржевая ликвидность стала самым популярным критическим замечанием со стороны институциональных инвесторов. И не столько из-за отсутствия ликвидности как таковой, сколько из-за того, что большая часть оборота по-прежнему проходила на внебиржевом рынке и была не видна большинству инвесторов. Биржевые сделки были разовыми, тогда как внебиржевые торги превышали их в десятки раз.

Поэтому задача повышения ликвидности и перевода существующей ликвидности с внебиржевого рынка на биржевую площадку стала основной для дирекции по связям с инвесторами.

Существует еще несколько косвенных факторов, негативно влияющих на ликвидность:

• высокая концентрация бумаг в свободном обращении в руках нескольких фондов;

• характерная для небольших компаний ограниченная известность среди инвесторов;

• недостаточное аналитическое покрытие.

Для устранения данных факторов велась целенаправленная работа. Компания также привлекла корпоративного брокера и обеспечила котировки своих депозитарных расписок в системе электронных торгов Франкфуртской фондовой биржи — XETRA. Заметного результата эти действия не принесли, за исключением того, что биржевые торги полностью переместились в электронную систему — «стакан» стал выглядеть наполненным, и спред котировок составлял не более 1,5%.

Основным ограничителем являлся листинг в сегменте открытого рынка. Поскольку для выхода на данный сегмент не требуется подготовка и публикация проспекта эмиссии, регулятор фондового рынка устанавливает жесткие рамки для коммуникации с инвесторами. Если компания не опубликовала проспект эмиссии, любые открытые коммуникации с инвесторами или публикация информации о ценных бумагах компании могут быть рассмотрены как публичное предложение акций, что строго запрещено при отсутствии проспекта эмиссии и наказывается крупными штрафами. Именно это стало причиной принятия принципиального решения о повышении стандарта листинга (котировального списка).

В случае листинга на любой крупной международной бирже повышение уровня листинга будет иметь схожие последствия. IBS Group было принято решение остаться на Франкфуртской фондовой бирже и провести апгрейд до уровня General Standard (основной стандарт) регулируемого рынка биржи. Кроме General Standard, в регулируемом сегменте рынка есть еще Prime Standard (премиальный стандарт). Основное его отличие — в более строгих требованиях к раскрытию информации, о чем подробнее будет сказано ниже.

Решение провести апгрейд было продиктовано следующими соображениями:

• Выход на более высокий сегмент расширит потенциальный спрос на бумаги со стороны фондов, которые установили или имеют регулятивные ограничения на торговлю бумагами, не прошедшими процедуру листинга с проспектом эмиссии.

• Частные инвесторы из Европы получат возможность без ограничений совершать сделки с бумагами компании.

• Снимаются все ограничения на публичные коммуникации с инвесторами.

• Компания получает более запоминающийся биржевой тикер (в нашем случае IBSG вместо ZY71).

• Ценные бумаги компании войдут в расчет индексов фондовой биржи, что привлечет внимание инвесторов, ориентирующих свои стратегии на динамику индексов.

• Важно то, что организация торгов на регулируемом рынке принципиально иная: совершая сделки на нерегулируемом рынке, брокеры имеют возможность «видеть», кто является их контрагентом. Зачастую здесь интересы брокера идут вразрез с интересами эмитента. Если у брокера есть выбор совершить сделку на бирже или на внебиржевом рынке, в большинстве случаев он предпочтет второе, поскольку комиссия за внебиржевую операцию выше, чем за биржевую сделку. Листинг на регулируемом рынке позволяет избежать такой ситуации, поскольку рынок является непрозрачным для брокеров. Фактически обе стороны торгуют с клиринговой компанией, а не друг с другом, что в конечном счете вынуждает искать контрагента на бирже, а не на внебиржевом рынке.

Другими словами, повышение стандарта листинга не только значительно расширяет аудиторию потенциальных инвесторов, но и способствует постепенному «перетеканию» внебиржевых объемов торгов на биржу, что благоприятно отражается на биржевой ликвидности.

ТРЕБОВАНИЯ К РАСКРЫТИЮ ИНФОРМАЦИИ

General Standard

Листинг на General Standard накладывает на эмитента требования к раскрытию информации и принятию определенных обязательств (post-listing obligations). К ним относятся:

• Публикация аудированной годовой финансовой отчетности не более чем через 4 месяца после окончания отчетного периода. Для эмитентов из стран, не входящих в Евросоюз, возможны исключения или продление срока, но установление исключений полностью зависит от регулирующего органа (BaFin).

• Публикация полугодовой неаудированной отчетности не требуется при листинге депозитарных расписок (для акций установлен срок в 2 месяца и обязательная публикация прогнозов). Для компаний-нерезидентов Германии допускается публикация отчетности на английском языке.

• Обязательное раскрытие информации, способной оказать существенное влияние на стоимость бумаг. До публичного раскрытия информации эмитент обязан извещать управляющий совет биржи и регулятора о готовящемся объявлении.

• Соблюдение запрета на торговлю с использованием инсайдерской информации и запрета на операции манипулирования рынком.

• Менеджмент эмитента и их аффилированные лица (включая членов семьи) обязаны сообщать о любых сделках с ценными бумагами эмитента (в том числе производными) на сумму свыше 5 тыс. евро в год самому эмитенту и регулятору рынка в течение 5 дней с момента совершения сделки. Для депозитарных расписок возможны исключения вплоть до отмены требования раскрытия.

• Обязательная публикация документа, содержащего всю информацию (или ссылки на нее), опубликованную или публично раскрытую иным способом за последние 12 месяцев.

Prime Standard

Выбор более высокого стандарта — Prime Standard — накладывает дополнительные требования к раскрытию информации. Помимо публикации аудированной годовой финансовой отчетности, эмитент обязан публиковать полугодовую и квартальную неаудированную отчетность не позднее чем через 3 месяца после даты окончания квартала (для эмитентов из стран Евросоюза этот срок составляет 2 месяца). Кроме того, в состав требований входят:

• Обязательное проведение хотя бы одной конференции для аналитиков в год. Допускается просто участие в ежегодном германском экономическом форуме.

• Обязательное наличие календаря корпоративных событий, публикация его в Интернете и распространение через систему раскрытия информации Франкфуртской фондовой биржи. Календарь должен содержать даты проведения собраний акционеров, советов директоров, заседаний наблюдательных советов, даты объявлений финансовых результатов, встреч с аналитиками, конференций для инвесторов и т. п.

ДОПУСК К ТОРГАМ

По набору мероприятий процесс повышения стандарта листинга совпадает с подготовкой к первичному размещению бумаг. Единственное отличие в нашем случае: не было книги заявок, так как компания не размещала ценные бумаги. При желании это можно сделать. Более того, в проспекте эмиссии компания должна заявить о «техническом» предложении ценных бумаг, даже если не собирается размещать новые бумаги. Если компания выпускает проспект эмиссии, считается, что сделано публичное предложение о приобретении бумаг, и с момента регистрации документа регулятором снимаются ограничения на приобретение ценных бумаг определенными группами инвесторов.

Еще один важный момент: чтобы получить возможность готовить проспект на английском языке, предложение акций должно быть международным. Для этого достаточно сделать предложение еще в одной стране, помимо Германии. Даже если это будет Австрия, вы все равно получаете право готовить документ на английском языке.

В принципе отсутствие размещения позволяет немного сэкономить на расходах по сделке, так как не требуется привлечения крупных банков-андеррайтеров. Можно воспользоваться услугами небольшого инвестиционного банка, поскольку его роль будет ограничена общим координированием сделки, подписанием и подачей документов регулятору и позднее на биржу. С другой стороны, у компании нет никаких поступлений от сделки, и все расходы по проведению юридической и финансовой проверки, аудита, получению различных юридических заключений и писем комфорта придется покрывать из собственных средств.

Средний срок подготовки проспекта эмиссии составляет от 3 до 3,5 месяца. Параллельно проводятся полная юридическая проверка деятельности компании и аудит финансовой отчетности. Европейская директива, регламентирующая содержание проспекта эмиссии, предусматривает, что документ должен содержать полную аудированную финансовую отчетность за 3 последних завершенных финансовых года, подготовленную по международным стандартам отчетности (IFRS). При этом срок отчетности за последний завершенный финансовый год не должен превышать 9 месяцев. Если это требование не выполнено, необходимо будет подготовить и включить в документ промежуточную отчетность. Эмитентам из стран, не входящих в Евросоюз, позволяется использовать эквивалентные финансовые стандарты отчетности — например, US GAAP.

Когда предварительный вариант документа готов, он передается регулятору. Дальнейший процесс в Германии происходит следующим образом: после получения заявления регулятору требуется 20 рабочих дней на его рассмотрение и анализ проспекта эмиссии, после чего он выносит рекомендации для доработки документа и внесения изменений. После внесения изменений проспект эмиссии подается во второй раз и т. д. Установленный законом срок в 20 рабочих дней на рассмотрение документа при каждой итерации начинает отсчитываться заново. Но, как правило, каждая последующая итерация занимает значительно меньше времени. На практике процесс занимает около полутора месяцев и включает рассмотрение 3—4 предварительных драфтов и финального документа. После утверждения проспекта эмиссии регулятором биржа осуществляет включение акций в соответствующий сегмент рынка и допуск к торгам. Все процедуры биржи занимают около 5 дней. Если подать заявление заранее, то допуск к торгам происходит через 2 рабочих дня после утверждения проспекта эмиссии регулятором.

РЕЗУЛЬТАТЫ

Проспект эмиссии был утвержден регулятором 5 ноября 2010 г. Через 2 рабочих дня, 9 ноября, бумаги IBS Group начали торговаться на регулируемом рынке Франкфуртской фондовой биржи. Сделка стала первым в истории Франкфуртской фондовой биржи листингом глобальных депозитарных расписок на регулируемом рынке и привлекла огромное внимание прессы. За две недели, прошедшие с момента начала торгов, биржевая ликвидность выросла более чем в 3 раза по сравнению с предыдущими периодами. Среднедневные обороты достигли 100 тыс. евро. Цена расписок выросла на 20%.

В настоящий момент также сохраняются высокие внебиржевые обороты, но теперь их объем лишь в 5 раз выше биржевых. Некоторое время еще потребуется для «перетекания» всех оборотов на биржу.

  • Рейтинг
  • 0
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему


  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100