Casual
РЦБ.RU

Анализ рынка российских ценных бумаг, законодательства и движущих сил

Июль 2006


    В сегодняшнем своем выступлении на Форуме я бы хотел остановиться на двух темах. Во-первых, сказать о современном состоянии рынка ценных бумаг в России, изложить взгляд регулятора на движущие силы его развития и на то, как происходящее сегодня скажется на будущем рынка. Во-вторых, остановиться на вопросах регулирования рынка и, прежде всего, на той логике регулирования, которую выстраивает Федеральная служба, а также сообщить о конкретной программе ближайших действий по регулированию, которую мы намерены реализовать.

    О рынке
    Все мы были свидетелями очень быстрого роста не только объемов сделок на рынке, но и курсовой стоимости акций российских компаний и общих индексов, характеризующих капитализацию российского рынка: почти 90 % в прошлом году и порядка 30 % (цифра все время колеблется, рынок сейчас не очень устойчив) в текущем году. По нашей оценке, это было абсолютно объективным явлением. Давайте посмотрим: за последние 5 лет (фактически даже за последние 4 года) российский валовой внутренний продукт удвоился, если его пересчитать в иностранную валюту (долларовый эквивалент). То есть для глобального инвестора российская экономика - это экономика, растущая очень высокими темпами. Но если посмотреть на уровень капитализации российских компаний несколько лет назад, в первую очередь, на стоимость акций "голубых фишек", то любой аналитик однозначно скажет, что компании были серьезно недооценены, причем с разных точек зрения, в том числе с точки зрения оценки справедливой стоимости акций. Причины известны - это неуверенность глобальных инвесторов в том, что их права собственности на российские активы будут достаточно надежно защищены, неуверенность в стратегической политике, которая выстраивается в России, и т. д.
    К началу 2005 г. оценка этих рисков была пересмотрена, большинство рисков оценены как достаточно предсказуемые. Это выразилось, кстати, и в повышении рейтинга России различными рейтинговыми агентствами. Инвесторы оказались готовы к тому, чтобы покупать российские активы. Естественно, этому способствовала хорошая конъюнктура на международных финансовых рынках, хорошая ликвидность, обусловленная доступом к достаточно дешевым международным финансовым ресурсам, т. е. неплохое, в принципе состояние мировой экономики, продолжающей расти довольно высокими темпами. По оценкам МВФ, в этом году рост мировой экономики ожидается на уровне 5%, это очень хороший результат. Все это способствовало благополучному развитию показателей российского финансового рынка.
    Если мы возьмем 2004-2005 гг. и посчитаем среднегодовой рост индекса РТС, то увидим, что это порядка 30-35%, что в принципе для развивающихся рынков с недооцененными активами и с быстро растущим ВВП является вполне нормальным ростом. Так что 2005 г. я бы назвал годом восстановления справедливости по отношению к российским активам. И все, что происходило на рынке, было, повторюсь, объективным процессом.
    Что будет дальше? Сразу скажу, что на этот вопрос никто не может ответить однозначно. Тот, кто однозначно и твердо ответит на этот вопрос, необыкновенно обогатится. А мы можем судить лишь о некоторых изменениях или о предпосылках изменений, которые могут произойти. Предпосылки эти лежат в области как внешних факторов, так и внутренних факторов. Внешние факторы по-прежнему являются для российского рынка решающими, поскольку серьезная доля (более 50%) российских активов - это предмет сделок глобальных фондов. Естественно, что их спрос и поведение во многом зависят от развития мирового финансового рынка и мировой экономики в целом.
    Рост российского рынка, как и других развивающихся рынков, прекратился, как мы знаем, в мае. И с тех пор ни один из развивающихся рынков не показал устойчивых тенденций роста, в том числе и Россия. Много обсуждалось, в чем причина этого явления. Если говорить коротко, то мнения большинства аналитиков сводятся к тому, что глобальные инвесторы впервые после эйфории дешевых денег стали всерьез испытывать сомнения в надежности ситуации на финансовых рынках, сложившейся в последние годы. Есть аналитические разработки, которые свидетельствуют о том, что сегодняшний благополучный рост американской экономики на уровне 5% годовых (по квартальным данным) скоро прекратится. Падения не произойдет, но темпы роста начнут снижаться. И последовательная политика ФРС по повышению процентной ставки, которая сегодня составляет уже 5%, конечно, говорит о том, что эра "дешевых" денег может закончиться, 5% - это уже не "дешевые" деньги, хотя и не самые "дорогие", которые мы знали в истории. Это означает, что в принципе нужно более жестко контролировать риски на развивающихся рынках. Собственно, мы и видели в мае первый шаг по ограничению роста рисков, который выразился в том, что крупные фонды сократили свои позиции на развивающихся рынках, а акции были перекуплены, видимо, более спекулятивными фондами, которые снова начинают оказывать существенное воздействие на состояние развивающихся рынков. Таким образом, внешний фактор характеризуется сегодня тревогой глобальных инвесторов относительно того уровня рисков, которые они взяли, работая на развивающихся рынках. И эта тревога во многом связана не с самими развивающимися рынками, не с состоянием их макроэкономики и корпоративного сектора, а с источником их существования, ликвидностью и стоимостью денег, а также с надежностью всей политики глобальных финансовых центров (прежде всего, американского) с точки зрения поддержания достаточно устойчивых макроэкономических показателей. К примеру, в МВФ многие сомневаются, что американская администрация сможет сократить бюджетный дефицит.
    Еще раз подчеркну, что существует много сомнений, которые сегодня стали играть более серьезную роль, чем это было раньше, несмотря на то, что сама по себе мировая экономика производит неплохое впечатление с точки зрения устойчивого роста регионов мира: Азия, Америка показывают хороший рост; европейская экономика выходит из чрезвычайно низких темпов роста, в то время как думали, что в Германии вообще рост прекратится; Япония выходит из стагнации, Центральный Банк Японии даже стал намекать о том, что будут повышаться процентные ставки. Хотя, может быть, этот намек сделан для того, чтобы сократить практику, когда фонды заимствуют в иенах из-за предсказуемости курсовой политики Банка Японии, конвертируют эти иены в другие валюты и используют этот очень дешевый ресурс для работы на портфельных рынках; и до повышения процентных ставок дело не дойдет...
    Внутренние факторы достаточно устойчивы с точки зрения потока положительных и отрицательных явлений, которые могли бы влиять на настроение рынка. В целом развитие внутренних факторов можно оценить как положительное. Это связано с тем, что Правительство РФ после ярких дискуссий четко определилось, и теперь понятно, как будет выстраиваться макроэкономическая политика. Определено, что инфляция является несколько более высоким приоритетом, хотя наращивание расходов федерального бюджета продолжается, а, стало быть, политика накопления средств в Стабилизационном фонде осталась одним из серьезнейших механизмов поддержания гарантий макроэкономической стабильности в случае резкого изменения внешних факторов. И фактически это косвенный механизм поддержания состоятельности платежного баланса: если бюджет тратит больше, происходит укрепление рубля, и в будущем состоятельность платежного баланса или шансы избежать резких колебаний национальной валюты при изменении внешнеэкономических условий снижаются. Эта политика сегодня явно выстраивается, и в целом макроэкономический фон понятен для большинства инвесторов и не является препятствием для портфельных инвестиций.
    Рост рынка поддерживается и притоком инвестиций в реальный сектор, что является дополнительным подтверждением того, что в портфельные инструменты российских компаний можно инвестировать.
    Наконец, имеет значение поведение российских домашних хозяйств, которые испытывают сегодня больше доверия к инструментам фондового рынка. По последним публикациям, 220 тыс. домашних хозяйств (я условно говорю, считая, что физическое лицо, участвующее в паевом инвестиционном фонде, представляет домашнее хозяйство - либо это одинокий человек, либо это семья) участвуют в инвестиционном процессе. Это, конечно, небольшая величина, но приток идет, внутренний инвестор поворачивается лицом к настоящему рынку.
    Рост объемов сделок на рынке свидетельствуют о том, что российские активы оцениваются как реальный объект инвестиций, причем не обязательно инвестиций краткосрочных и спекулятивных.
    В перспективе, на несколько лет вперед такой рекордный рост рынка, как это было в 2005 г. и в начале 2006 г., видимо, большинству развивающихся рынков, включая российский рынок, повторить будет крайне сложно. Поэтому, воздерживаясь от конкретных цифр, я могу сказать, что, скорее всего, перспективы роста есть, но, каким образом они будут освоены, вопрос пока открытый, поскольку сегодня мы находимся в ситуации, когда инвесторы не определились, как надо действовать на развивающихся рынках. И пока это самоопределение не произойдет, скорее всего, мы будем иметь волатильный рынок, хотя на достаточно приличных уровнях.

    Регулирование
    Мы хотели бы выстроить такую инфраструктуру и такую систему регулирования финансового рынка в России, которая была бы комфортна как для эмитентов, с точки зрения доступа к наиболее дешевым ресурсам, так и для инвесторов, с точки зрения затрат при проведении сделок и надежности учета их прав собственности.
    Это, конечно, глобальное заявление. Проявляются же наши устремления в гораздо более конкретных действиях, я бы даже сказал, кропотливых действиях, поэтому я перейду сразу к нашим конкретным ближайшим планам и к тому, как они корреспондируются с тем, что уже сделано.
    Прежде всего, для нас важна законопроектная деятельность. В связи с этим я хотел бы отметить, что в текущем году будет завершены минимальные изменения в законодательную и нормативную базы развития ипотеки в России. Все будет сделано для того, чтобы стало возможным свободно выпускать ипотечные облигации в России, т. е. практически приступить к секьюритизации ипотечных кредитов.
    В этом году мы также внесем в правительство (а затем и в Государственную думу) пакет законов, которые обеспечат развитие секьюритизации на российском финансовом рынке. Этот пакет позволит секьюритизировать не только ипотечные кредиты, но и кредиты на автомобили и другие виды кредитов, которые коммерческие банки выдают прежде всего потребителям. Пакет разослан на согласование в ведомства, до этого прошел серьезную правовую экспертизу в структурах, контролирующих внесенные изменения в Гражданский кодекс РФ и другие фундаментальные для российского законодательства законы, которые он затрагивает.
    Далее, в текущем году, мы считаем (и большинство участников рынка так считают, прежде всего крупные российские биржи), будут завершены минимальные шаги, которые будут достаточны для устойчивого развития рынка производных инструментов в России. Прежде всего, я имею в виду поправку в Гражданский кодекс Российской Федерации и поправку в закон "О несостоятельности (банкротстве)", для того чтобы можно было обеспечивать надежный неттинг по этим сделкам, и специальный нормативный акт Федеральной службы, который регулирует сами сделки с производственными инструментами на бирже. Этим самым фактически будет создана легальная среда для развития рынка производных инструментов. Он и сейчас растет, и биржи предпринимают достаточно энергичные шаги, чтобы предлагать новые инструменты и способствовать привлечению новых клиентов (очень важно, чтобы были крупные участники, крупные банки). Я считаю, что эти последние изменения как раз и позволят прийти на российский рынок крупным банкам и осваивать новые инструменты. Причем возможно, что мы получим, наконец, производные инструменты не только на ценнобумажные активы, но и на товарные активы (хотя есть вопросы, связанные с логистикой, и они не решаются в законопроекте).
    Мы почти уверены, что в этом году будет принят закон о российских депозитарных расписках; это еще один новый инструмент, который, вероятно, будет востребован, особенно теми компаниями, которые попали в иностранную юрисдикцию, но активно работают в России.
    И будет, конечно, принят закон о биржевых облигациях, это тоже новый инструмент, мы его рассматриваем как первый шаг либерализации рынка корпоративных облигаций.
    На подходе еще ряд законов, они не будут приняты в текущем году, но мы считаем, что они будут предложены на рассмотрение Правительству РФ и Государственной Думе. Это закон "О недобросовестных практиках", который фактически будет устанавливать нормы противодействия использованию инсайдерской информации на рынке ценных бумаг и предотвращения манипулирования ценами. Законопроект разослан в министерства и ведомства для согласования, он прошел экспертизу на специальной межведомственной рабочей группе, а также экспертизу саморегулируемых организации, брокеров (НАУФОР и НФА).
    Я уверен, что в этом году будет предложен закон о Центральном депозитарии. Законопроект находится в совместной работе с консультантом, который был нанят ФСФР. Уже определена модель рынка, в котором находится Центральный депозитарий, его место, функции, полномочия. Консультантом проведен анализ моделей, очень подробный, с большим количеством примеров мировой практики, с "плюсами" и "минусами" того или иного решения. В принципе мы получили возможность выбирать. Выбор будет реализован в виде чернового закона, который мы затем предоставим для широкого обсуждения. Будем смотреть, какой будет реакция участников рынка.
    Далее у нас в программе, возможно, не очень важные с виду законы, но, на мой взгляд, они могут иметь большое значение в будущем, - это законодательство, которое позволило бы создавать компенсационные фонды на российском финансовом рынке, и прежде всего на фондовом . Этот вопрос, может быть, еще не был актуальным до сегодняшнего дня, но он будет актуален очень скоро. На мой взгляд, важно также создать нормативную базу для развития частных пенсионных систем в России. Этот вопрос ставят крупные компании, они сегодня ищут возможности решить долгосрочные проблемы, связанные с пенсионным страхованием. В частности, вы могли видеть публикацию мнения РСПП, что после 2010 г. придется повышать ставку единого социального налога, а бизнесу бы этого очень не хотелось. РСПП хотелось бы найти способы, как сегодня начать накапливать средства для будущих пенсионеров с тем, чтобы смягчить колебания налоговой нагрузки, связанные с серьезными демографическими колебаниями.
    Теперь о нормативных документах, которые выпускаются ФСФР и регистрируются только Министерством юстиции России.
    Прежде всего мы хотим завершить целый ряд инициатив, связанных с Нормативным актом ФСФР России № 1245. Это поправки по регистрации внебиржевых сделок. Мы уже договорились с брокерским сообществом о том, что сделки, которые заключаются с котировками на биржах, но не проводятся через биржи в классическом понимании, должны сообщаться и регистрироваться (т. е. должно сообщаться об их завершении). Мы не стараемся ставить жесткие рамки, будет достаточный период времени для адаптации. И в этом смысле представительность цены российского рынка, и в первую очередь индексов, будет более выразительной. Плюс это даст нам возможность увидеть реальные объемы фактических биржевых сделок.
    Также мы внесем поправку, в соответствии с которой, как и ранее, для получения листинга на российской бирже нужно будет достичь определенных объемов торговли. Но в этих объемах не будут учитываться переговорные сделки. То есть, фактически, если компания хочет получить листинг, ей нужно сделать маленькое IPO. Таким образом, мы говорим о том, что листинг будет не формальным заявлением, а реальной заявкой на публичность. На взгляд Федеральной службы, это правильный путь, поскольку сегодня мы не заставляем никого становиться публичными компаниями, а наоборот, есть желание у довольно большого круга компаний стать публичными. Мы этому желанию и помогаем реализоваться.
    Далее, будут внесены необходимые поправки в нормативный акт, который откроет возможность для создания площадки для быстрорастущих компаний. Успех этого проекта не однозначен, сразу скажу. Но мы считаем совместно с биржевым сообществом, что должны такие шаги сделать, поскольку спрос на быстрорастущие компании появляется. Вопрос в том, насколько готовы сами эти компании и насколько готовы квалифицированные инвесторы работать с ними. Этот вопрос будет проверяться на практике.
    У нас также в плане, на осень, стоит существенная переработка нормативного акта, регулирующего деятельность реестров (Постановление № 27). Назрела необходимость, я думаю, что все это признают, помочь компаниям, которые занимаются ведением реестров, избегать ненужных рисков, сократить давление на них и, конечно, препятствовать недобросовестному поведению отдельных регистраторов, которое иногда мы наблюдаем.
    Есть еще целый ряд изменений, но они, полагаю, не столь судьбоносны, поэтому я не буду о них упоминать.

    * * *

    Я считаю, что текущий год и, возможно, следующий год - это годы, которые будут очень многое решать для развития российского финансового рынка. Да, мы прошли очень хороший период развития, который выразился в существенном росте, в приходе на российский рынок крупных инвесторов, практически всех международных брэндов инвестиционного банковского мира. Наблюдаются существенные изменения в поведении крупных и некрупных компаний, которые пошли по пути публичности. Эти существенные изменения должны быть подкреплены своевременным изменением регулирования, которое бы не отпугнуло и не помешало субъектам финансового рынка работать нормально.
    Я не стал касаться в своем выступлении вопросов инфраструктуры, поскольку считаю, что здесь, на Форуме по инфраструктуре и операциям, будет идти профессиональный разговор. А я просто постарался обрисовать в открывающем Форум выступлении состояние рынка и взгляд регулятора на его развитие.

  • Рейтинг
  • 0
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему

Содержание (развернуть содержание)
Российский рынок: на рубеже перемен
Анализ рынка российских ценных бумаг, законодательства и движущих сил
Роль финансовой инфраструктуры в реализации денежно-кредитной политики
Будущее российской расчетно-депозитарной инфраструктуры: соответствие международным стандартам и российские особенности
Взаимодействие международного депозитария и российского рынка: настоящее и будущее
Кастодиальные услуги в России: включено ли управление денежными средствами?
Комплексное обслуживание клиентов на российском рынке депозитарных услуг что может и должен предлагать Кастодиан помимо базовых депозитарных услуг?
Обслуживание внешних и локальных депозитарных операций
Инфраструктура российского рынка ценных бумаг: мифы и реальность
Новости НДЦ
Второй ежегодный теплоходный круиз по Москве-реке, 23 июня 2006 г.

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100