Casual
РЦБ.RU

Денежный рынок 2009: в надежде на бюджет

Июнь 2009

При прогнозировании динамики коротких ставок существуют факторы, некоторые из которых трудно или невозможно измерить количественно, некоторые — сложно предсказать. Однако можно попытаться оценить баланс физического притока и оттока средств с денежного рынка РФ в 2009 г. и проследить влияние основных макроэкономических факторов на уровень ставок.

Внешний отток

В период роста цен на энергоносители, расширение денежных агрегатов в РФ происходило преимущественно за счет валютной эмиссии. После значительного падения цен на нефть этот канал поставки денег начал давать сбои. Так, если сальдо торгового баланса осталось положительным благодаря резкому сокращению импорта, то сальдо финансового счета сложилось отрицательным по итогам первого квартала и, видимо, останется резко отрицательным до конца 2009 г. По пересмотренному прогнозу Центрального банка на 2009 г., торговое сальдо останется положительным, но составит только 3 млрд долл. При этом сальдо по операциям с капиталом составит 79,2 млрд долл. Таким образом, чистый отток по платежному балансу составит 76,2 млрд долл.

Отметим, что плановый объем погашений по валютным долгам компаний и банков на 2009 г. по оценке Банка России составляет 117,1 млрд долл. При этом, как сказано выше, отток капитала оценивается только в 79,2 млрд долл. Вероятно, при составлении данного прогноза ЦБ принимал во внимание объем валюты, аккумулированной коммерческими банками и компаниями за время плавной девальвации. Кроме того, ЦБ, видимо, предполагает, что часть кредитов, погашение по которым приходится на этот год, может быть пролонгирована или реструктурирована, что также окажет позитивное влияние на сальдо платежного баланса. Заметим, что в последнее время, в свете подорожания нефти на мировом рынке, представители Центробанка давали и значительно более оптимистичные оценки по оттоку капитала. Однако для расчетов будем опираться на более консервативный базовый прогноз.

В настоящее время мы уже располагаем оценкой платежного баланса за первый квартал 2009 г. Сальдо текущего счета составило, 11,1 млрд долл., а сальдо операций с капиталом и финансовыми инструментами — 29,9 млрд долл. То есть чистый отток средств из системы в первом квартале оценочно составил 18,8 млрд долл. Чистый отток в 18,8 млрд долл. в квартал дает порядка 75 млрд долл., что за год приблизительно соответствует базовому прогнозу ЦБ. Мы экстраполируем данные первого квартала на весь год, т. к. в соответствии с данными ЦБР в этом году выплаты по внешним долгам распределены по кварталам более-менее равномерно — порядка 30 млрд долл. в квартал.

Таким образом, достаточно консервативная оценка говорит о том, что платежный баланс в этом году будет сведен с дефицитом порядка 76 млрд долл. Если же нефть продержится на более высоких уровнях, то это выразится в уменьшении оттока, хотя тут следует учитывать и тот факт, что импорт в этом случае, также может вырасти.

Расчет на бюджет

Возникает вопрос: что сможет компенсировать существенный отток капитала из страны через платежный баланс? Бюджет остается основным источником средств, но как известно, бюджет на 2009 г. сверстан со значительным дефицитом. Плановый размер дефицита — 2,98 трлн рублей. По результатам исполнения за январь-апрель, дефицит бюджета составил 369 млрд руб. Таким образом, если предположить, что утвержденный бюджет будет исполнен, на оставшуюся часть года приходится дефицит в 2,61 трлн или 326 млрд рублей в месяц.

Здесь наиболее важно, что средства для финансирования дефицита бюджета будут в основном взяты из Резервного фонда — по плану объем финансирования дефицита бюджета из этого источника составит 2,7 трлн рублей. Средства РФ — это фактически деньги, изъятые Минфином в предыдущие годы из обращения при помощи бюджетной стерилизации, поэтому можно говорить о том, что эти деньги будут оказывать компенсирующее воздействие, работая в противовес оттоку рублей из-за отрицательного платежного баланса. Отток капитала в 79,2 млрд долл. по платежному балансу по текущему курсу рубля эквивалентен приблизительно 2,4 трлн руб. Таким образом, исходя из приблизительных расчетов, бюджетная эмиссия фактически сможет компенсировать отток за счет внешнего сектора.

Рефинансирование от ЦБ

Воздействие внешнего сектора и бюджета практически компенсируют влияние друг друга на объем денег внутри страны. В таких условиях резко возрастает роль Центрального банка в вопросе регулирования ставок в экономике в целом, в том числе дает значительно больше реальных возможностей управлять ставками при регулировании уровня инфляции. В предыдущий период, проведению такой политики ЦБ мешал поток дешевых денег из-за рубежа.

В момент острой фазы кризиса во второй половине прошлого года поток денег иссяк. Для недопущения острого "денежного голода" банков осенью ЦБ пришлось, помимо принятия других экстренных мер, приступить к раздаче необеспеченных кредитов. Такая мера позволила сохранить устойчивость банковской системы, была оправдана и своевременна. Теперь, когда острая фаза кризиса ликвидности для российских банков миновала, регулятор переходит обратно к обеспеченному кредитованию, сокращая объемы предоставления средств на новых аукционах и вынуждая участников возвращать одолженные средства. Правда, в последнее время участники и сами с готовностью возвращают беззалоговые кредиты из-за снижения ставок на денежном рынке.

Для того чтобы оценить этот эффект, рассмотрим данные по динамике объема беззалоговых кредитов. Максимальный объем кредитования банков без залога был достигнут 12 февраля и составил 1,924 трлн руб., по состоянию на 5 июня — объем кредитов составил уже только 702 млрд руб. То есть за три месяца объем кредитования сократился на 1,22 трлн руб. За тот же период, объем кредитов Центробанка коммерческим банкам под залог векселей, прав требования по кредитным договорам организаций или поручительства организаций, вырос на 205 млрд руб. (на 15 апреля рост составлял 461,9 млрд руб.).

Здесь важно отметить, что приблизительно до апреля имела место тенденция замены беззалоговых кредитов — залоговыми. Однако, начиная со второй половины месяца, началось снижение объемов и по залоговым кредитам. Уменьшение задолженности по беззалоговым кредитам происходило не только в результате снижения предложения со стороны ЦБР, но, также, в результате досрочного погашения кредитов участниками рынка. Уменьшение потребности в кредитовании со стороны Центрального банка было, очевидно, вызвано улучшением ситуации с короткой ликвидностью в результате возобновления в апреле-мае валютной эмиссии (резервы ЦБР в конце мая выросли и превысили 400 млрд долл.), а также в результате бюджетной эмиссии (в апреле расходы федерального бюджета превысили доходы бюджета на 340 млрд руб.).

Таким образом, Центральный банк оказал необходимую банкам поддержку в момент недостаточной ликвидности, и, видимо, готов повторить это в случае возникновения такой необходимости. Однако не известно под какие ставки будет производиться кредитование.

Инфляция и ставки

Уровень ставок по кредитам Центрального банка в значительной степени определяется уровнем инфляции. Сейчас ЦБ уже трижды снизил свои основные ставки с шагом по 50 б.п. Ключевым фактором для такого решения стало замедление инфляции в апреле-мае, а также значительное ослабление девальвационных ожиданий в результате роста цен на нефть. Учитывая, что инфляция продолжает замедляться, можно ожидать, что тренд на снижение ставок ЦБ будет продолжен и следующий "шаг" не заставит себя долго ждать.

Риски стабильности

Основным риском для стабильности денежного рынка в текущей ситуации, является динамика цен на мировом рынке нефти. В случае если нефть снизится ниже ключевого уровня в 41 долл. за баррель, это может вылиться в очередной виток бегства из рубля и, соответственно, рост ставок на денежном рынке.

Вторым фактором риска является возможность т. н. "второй волны" кризиса, связанной с резким ростом необслуживаемых кредитов в портфелях коммерческих банков.

Исходя из описанного выше, можно отметить больше факторов за сохранение установившегося комфортного состояния на рынке коротких ставок в этом году. Однако мировой кризис пока не закончился, поэтому говорить о чем-то с высокой долей уверенности и не выглядеть при этом самонадеянно сейчас достаточно трудно.

  • Рейтинг
  • 0

  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
Тимур Нигматуллин
Чего ожидать от российской экономики и финансового рынка в 2017 году?
После трех кризисных лет — 2014 и 2016 гг. — в текущем году наконец-то начнется долгожданный восстановительный рост основных макроэкономических индикаторов.
Сергей Хестанов
Фактор Китая
Экономика России сильно зависит от цен на сырье, и прежде всего на нефть. Одним из важнейших факторов стратегического роста нефтяных цен в 1999—2014 гг. был возросший объем потребления ресурсов экономикой Китая.
Елизавета Белугина
2017 год: новые вызовы для финансовых рынков
Год 2016-й стал периодом сильнейших политических шоков.
Павел Ким
IR в России: высокая самооценка, но низкая репутация
Осенью 2016 г. было проведено исследование, посвященное анализу самооценки IR-подразделений российских публичных компаний, определению их текущей роли и значимости и ближайших перспектив развития. Результаты представлены в данной статье.
Все публикации →
  • Rambler's Top100