Casual
РЦБ.RU

Инфраструктурные облигации

Апрель 2008

    Модернизация российской экономики невозможна без радикального совершенствования ее инфраструктуры: транспортных магистралей, жилищно-коммунального хозяйства, телекоммуникаций, аэропортов и т. д. Во многих развитых странах строительство и эксплуатация этих объектов относятся к компетенции местных органов власти и самоуправления. Для этой цели муниципалитеты и региональные власти привлекают на свободном рынке капитала крупные объемы финансовых ресурсов, в основном посредством выпуска разнообразных облигационных займов.

    Рынок субфедеральных и муниципальных облигаций: затяжная стагнация
    Развитие внутреннего рынка субфедеральных и муниципальных облигаций в последние годы характеризуется некоторым снижением деловой активности и сокращением объемов размещаемых бумаг. По итогам 2007 г. объем субфедеральных и муниципальных облигаций, торгуемых на рынке ФБ ММВБ, увеличился всего лишь на 5%, достигнув к концу декабря 316,8 млрд руб., при этом объем размещений по сравнению с 2006 г. уменьшился на 17% до 41,6 млрд руб.
    Для сравнения в секторе государственных ценных бумаг рост объемов ГКО-ОФЗ составил 20%, а корпоративных рублевых облигаций - 51%. Объемы эмиссии корпоративных рублевых облигаций, несмотря на кризис на кредитном рынке, практически не сократились (снижение около 2%), а на рынке госдолга выросли на 19%.
    Важно отметить, что незначительный 2%-й спад размещений в секторе корпоративных облигаций - это локальная реакция рынка на неблагоприятную конъюнктуру. Как только проблемы с ликвидностью потеряли остроту, объемы размещений начали постепенно восстанавливаться. За первые 2 месяца 2008 г. суммарный объем размещений корпоративных рублевых займов на рынке Фондовой биржи ММВБ составил 59,5 млрд руб., что на 10% выше уровня января-февраля 2007 г.
    В то же время на рынке субфедеральных и муниципальных облигаций снижение масштабов эмиссии носит системный характер. Начиная с 2005 г., объемы размещений в секторе региональных займов неуклонно снижаются на 5-10% в год, хотя за этот же период сектор корпоративных облигаций увеличивался с темпом до 80% в год.
    Сокращение использования инструментов фондового рынка субъектами федерации и муниципальными образованиями во многом обусловлено законодательными ограничениями. В условиях перераспределения налоговых доходов в пользу федерального центра возможности привлечения средств и обслуживания облигационных займов местными администрациями существенно снижаются. В настоящее время, согласно Бюджетному кодексу РФ, предельный объем государственного долга субъекта РФ или муниципального долга не должен превышать объем доходов соответствующего бюджета без учета финансовой помощи из бюджетов других уровней.
    В результате выйти на рынок с приличным объемом размещений, который обеспечивает высокую ликвидность и низкие ставки, могут только очень крупные эмитенты, такие как Москва, Московская область, Новосибирская область и т. д. Для субъектов федерации и муниципалитетов, не имеющих существенных источников дохода, выход на рынок с небольшими займами приводит к резкому увеличению премии за риск и существенно снижает привлекательность этого источника финансирования. Причем в ряде случаев муниципалитеты вынуждены отказываться от публичного биржевого рынка в пользу малопрозрачного биржевого рынка, который позволяет немного снизить премию за риск, но при этом увеличивает зависимость от узкого круга покупателей-кредиторов.
    В целом сектор субфедерального долга имеет тенденцию к постоянному сужению, что контрастирует с общемировой практикой расширения использования инструментов фондового рынка для финансирования различных инвестиционных проектов. Отметим, что в США объемы муниципальных займов постоянно растут, причем в 2007 г., несмотря на жесточайший кризис доверия и сокращение ликвидности на межбанковском рынке, муниципалитеты и правительства отдельных штатов разместили облигаций на рекордную сумму - почти 425 млрд долл., что более чем в 2 раза превышает уровень 2000 г.
    Выходом из сложившейся ситуации может стать переход к практике размещения целевых облигаций субъектов РФ и муниципальных образований, выпускаемых для финансирования конкретных инфраструктурных проектов. Объем этих размещений можно было бы не ограничивать объемом доходов бюджета, но при этом для введения целевых облигаций необходимы соответствующие изменения в законодательстве, а также совершенствование механизмов контроля рисков эмитентов.
    Возможность введения инфраструктурных облигаций обсуждается в настоящее время на разных уровнях. Так, Минтранс РФ предложил в конце 2007 г. применять инфраструктурные транспортные облигации для привлечения инвестиционных средств в транспортную отрасль. О необходимости развития механизма инфраструктурных облигаций на заседании президиума Госсовета по проблеме развития транспорта заявили также Э. Набиуллина и А. Кудрин.

    Западный подход: свобода риска
    Для финансирования инфраструктурных проектов представляется целесообразным введение специальных целевых (инфраструктурных) облигаций. В западных странах созданный по такому принципу рынок муниципальных ценных бумаг позволяет привлекать значительные средства для финансирования региональных инфраструктурных проектов.
    В США муниципальные обязательства делятся на две группы:

  • облигации общего покрытия (general obligation bonds);
  • облигации, обеспеченные доходами от проектов (revenue bonds).
        Особого внимания заслуживает второй тип займов. Выпускаются они в расчете на доходы от реализуемых муниципалитетами проектов: транспортных, жилищных, образовательных, инфраструктурных и т. д. Источником выплаты долга в данном случае служат платежи потребителей услуг, например за пользование коммунальными услугами, водой, электричеством (user fees), или же плата за пользование дорогами, автостоянками и т. д. (tools, concessions, fees).
        Доля revenue bonds весьма значительна и составляет порядка 60-70% от общего объема муниципальных заимствований.
        Выпускаются также облигации развития промышленности и других видов деятельности, предусматривающих льготы по налогообложению дохода по ценным бумагам.
        Отметим, что для решения проблемы строительства недорогого муниципального жилья в США активно используются жилищные облигации, эмитентом которых является правительство штата или же подразделение правительства штата, отвечающее за жилищное строительство. Средства, полученные в результате эмиссии, выдаются в форме ссуды застройщику. В дальнейшем погашение осуществляется за счет арендной платы, взимаемой с жильцов. В случае если часть жилья остается нераспределенной, застройщик вправе реализовать его на открытом рынке и выплатить долг муниципалитету (или штату). Обычно такая схема применяется в отношении строительства жилья для семей с низкими и средними доходами, впервые покупающих себе собственное жилье.
        Доля данного инструмента весьма значительна на рынке муниципальных облигаций США, он выпускается с середины 1980-х гг. Общая сумма задолженности по облигациям такого типа превышает 100 млрд долл. С помощью этих облигаций в США профинансировано более 1 млн кредитов для семей, покупающих частный дом впервые, и более 900 тыc. единиц доходного жилья.
        Отметим также, что в большинстве штатов именно за счет revenue bonds осуществляется финансирование строительства большинства скоростных магистралей, ключевых мостов и развязок.
        Согласно данным Federal Highway Administration, объем задолженности по "дорожным" облигациям отдельных штатов в начале 2005 г. составил 85,6 млрд долл., при этом объем размещений за 2004 г. достиг 13,3 млрд долл., из которых 76,8% (более 10,2 млрд долл.) пришлось на revenue bonds.
        Похожая ситуация складывается в сфере ЖКХ и финансирования некоммерческих проектов (больниц, музеев, объектов культуры). Более того, для поддержки отдельных видов бизнеса, важных для данного штата (или муниципалитета), используются Industrial revenue bonds (IRBs): муниципалитет размещает бумаги на рынке, одновременно выдавая ссуды предприятиям. Выплата купонного дохода и погашение IRBs привязаны к финансовым результатам деятельности компаний.
        Использование иностранного опыта позволит российским регионам в полной мере воспользоваться возможностями национального фондового рынка, с тем чтобы привлечь капитал для обновления инфраструктуры российских городов и регионов.
        В целом, муниципальные займы в США относятся к числу наиболее надежных финансовых инструментов, причем это правило распространяется на все виды муниципальных облигаций. Статистика показывает, что порядка 15% объема этих инструментов находятся в портфелях страховых компаний, еще около 10% в портфелях банков и свыше 35% в портфелях взаимных фондов. Таким образом, муниципальные облигации пользуются спросом в том числе и среди наиболее консервативных инвесторов.
        Использование иностранного опыта позволит российским регионам в полной мере воспользоваться возможностями национального фондового рынка, с тем, чтобы привлечь капитал для обновления инфраструктуры российских городов и регионов.

    • Рейтинг
    • 1
    Оставить комментарий
    Добавить комментарий анонимно, введите имя:

    Введите код с картинки:
    Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему


    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100