Casual
РЦБ.RU

Междилерское РЕПО на ММВБ: новые рекорды роста

Январь 2007

    История операций РЕПО с государственными облигациями
    История рынка РЕПО с государственными облигациями на ММВБ насчитывает более 10 лет. Первыми (в октябре 1996 г.) были введены операции РЕПО с Банком России для закрытия коротких денежных позиций участников. С сентября 1997 г. Банк России приступил к проведению аукционов прямого РЕПО на ММВБ. Эти два вида операций РЕПО были нацелены на рефинансирование участников рынка ГКО-ОФЗ со стороны Банка России и активно использовались участниками вплоть до кризиса в августе 1998 г.
    Исходя из цели операций РЕПО с Банком России для закрытия коротких денежных позиций и аукционов прямого РЕПО с Банком России, данные операции обладали определенными особенностями их проведения, а именно:

  • краткосрочность (1-2 дня);
  • установление Банком России лимита на каждого участника операций РЕПО в зависимости от величины его портфеля;
  • автоматическое исполнение вторых частей сделок РЕПО;
  • отсутствие механизмов дисконтирования обеспечения и поддержания маржи.
        Отсутствие развитой системы управления рисками в этих операциях можно объяснить уникальным статусом контрагента, в качестве которого по отношению к участникам выступал Банк России. Не секрет, что все участники рынка РЕПО с государственными облигациями всегда старались исполнить свои обязательства перед Банком России, а состоятельность Банка России не вызывает сомнений.
        В июле 1998 г. спектр операций РЕПО был расширен за счет введения сделок РЕПО "Дилер - Инвестор", которые предоставляли участникам рынка возможность заключения сделок РЕПО со своими клиентами. Однако им было не суждено стать значимым сегментом рынка РЕПО из-за августовского кризиса 1998 г., когда было приостановлено проведение всех операций с ГКО-ОФЗ, включая все виды сделок РЕПО.
        Возобновление аукционов РЕПО и операций РЕПО для закрытия коротких позиций с Банком России произошло в октябре 1998 г., правда, сделки уже заключались не с ГКО-ОФЗ, а с Облигациями Банка России (ОБР). Данные операции просуществовали до февраля 1999 г., когда были погашены последние выпуски ОБР, выпущенные Банком России в 1998 г.
        В октябре 1999 г. на рынке ГКО-ОФЗ появился новый вид операций РЕПО. Они предусматривали возможность заключения сделок РЕПО между дилерами (и/или их клиентами), что и легло в основу неформального названия этих операций - междилерское РЕПО. Особенностью данных операций также стало автоматическое исполнение вторых частей сделок РЕПО, для обеспечения которых Банк России ежедневно фиксировал цены исполнения второй части РЕПО для каждого срока РЕПО. Такой механизм проведения операций требовал более сложной системы управления рисками.
        Операции междилерского РЕПО не стали востребованными участниками рынка по ряду причин. Во-первых, отсутствовал ликвидный рынок базового актива (ГКО-ОФЗ), который еще не восстановился после кризиса 1998 г. Во-вторых, негативную роль сыграла нерешенность ряда проблем бухгалтерского учета и налогообложения. Помимо этого, установленные Банком России в целях гарантирования исполнения вторых частей сделок РЕПО жесткие ограничения, в том числе на рыночную стоимость собственного портфеля государственных облигаций для допуска участника к этим операциям, а также отсутствие механизма заключения адресных сделок не были адекватны сложившимся рыночным условиям.
        Новым импульсом в развитии рынка РЕПО с государственными облигациями послужил запуск в августе 2003 г. операций междилерского РЕПО в соответствии с Положением Банка России от 25 марта 2003 г. № 220-П "О порядке заключения и исполнения сделок РЕПО с государственными ценными бумагами Российской Федерации" (далее - Положение №220-П). Механизм проведения подобных операций соответствует современной практике развитых рынков РЕПО и предусматривает такие механизмы управления рисками, как дисконтирование обеспечения и поддержание маржи. Именно об этом виде операций РЕПО в дальнейшем и пойдет речь.

        Особенности операций междилерского РЕПО
        В целом сделка РЕПО представляет собой обмен между двумя контрагентами ценных бумаг на денежные средства с последующим обратным обменом этими активами. При этом денежные средства возвращаются в размере суммы, уплаченной за ценные бумаги, увеличенной на величину процентов за пользование денежными средствами.
        Таким образом, по заключении сделки междилерского РЕПО один участник (первоначальный продавец) продает свои ценные бумаги контрагенту (первоначальный покупатель) и обязуется выкупить их в установленную дату в будущем за их первоначальную стоимость плюс проценты за пользование денежными средствами. Соответственно, продажа ценных бумаг часто называется "первой частью РЕПО", а выкуп - "второй частью РЕПО". Необходимо отметить, что по сделке РЕПО происходит переход права собственности на ценные бумаги при их покупке по первой части РЕПО.
        Как было ранее отмечено, операции междилерского РЕПО на рынке государственных ценных бумаг ЗАО ММВБ, предусмотренные Положением №220-П, обладают целым рядом характеристик, свойственных операциям РЕПО на развитых финансовых рынках. В первую очередь стоит отметить изменение подхода к трактовке операций РЕПО, которые теперь рассматриваются исходя из их экономической сущности (кредитование под залог ценных бумаг):

  • в заявке указывается сумма РЕПО, т. е. сумма привлекаемых/предоставляемых денежных средств;
  • ценные бумаги выступают в качестве обеспечения и оцениваются исходя из их рыночной стоимости;
  • торгуется ставка РЕПО (% годовых), а не цены облигаций.
        Помимо изменения трактовки, в операциях междилерского РЕПО присутствуют следующие элементы системы управления рисками, свойственные операциям РЕПО на развитых финансовых рынках:
        1) начальный дисконт (haircut) - представляет собой величину превышения стоимости обеспечения (ценных бумаг) над суммой денежных средств по сделке РЕПО;
        2) поддержание маржи (margin maintain) - механизм возврата к начальному дисконту посредством внесения компенсационного взноса (margin call) денежными средствами или облигациями при изменении текущего соотношения рыночной стоимости обеспечения и суммы обязательств по РЕПО;
        3) признание сделки РЕПО в случае невнесения компенсационного взноса срочной к исполнению, т. е. появляется обязанность исполнения второй части РЕПО на следующий торговый день;
        4) механизм продажи обеспечения на специальных реализационных аукционах в случае неисполнения второй части сделки РЕПО с блокировкой обеспечения.
        Предоставляемая ММВБ возможность неттинга при внесении компенсационных взносов и исполнении обязательств по сделкам междилерского РЕПО также является немаловажным достоинством этих операций.

        Новые рекорды роста
        Операции междилерского РЕПО на рынке государственных ценных бумаг были введены в августе 2003 г. Однако они не сразу стали популярными среди участников рынка государственных облигаций, что, возможно, было вызвано как неоднозначностью бухгалтерского учета и налогообложения, так и низкой активностью рынка государственных ценных бумаг. Лишь осенью 2004 г. началось формирование полноценного рынка междилерского РЕПО, когда регулярные обороты пришли на смену единичным операциям.
        Бурный рост рынка междилерского РЕПО произошел в 2005 г. Его обороты по итогам года достигли 315 млрд руб., что в 11 раз превышает уровень 2004 г. Количество заключенных сделок в 2005 г. составило более 4,5 тыс. шт. Сформировался круг постоянно работающих на рынке участников, в который вошло большинство основных участников российского финансового рынка. Из всего многообразия сроков РЕПО выделились ключевые сроки, на которые пришлись основные обороты по этим операциям: 1, 7 и 14 дней.
        Новые рекорды роста рынка междилерского РЕПО были поставлены в 2006 г., что говорит о дальнейшем крайне активном его развитии:

  • оборот данных операций за 3 квартала 2006 г. в 2,5 раза превысил оборот по ним за весь 2005 г. и достиг 791,8 млрд руб. (рис. 1);
  • количество сделок за 3 квартала 2006 г. составило 8,7 тыс. шт., увеличившись по сравнению с 2005 г. почти в 2 раза (рис. 2);
  • количество дилеров, заключивших сделки междилерского РЕПО в течение 3 кварталов 2006 г., превысило 90.
        Таким образом, можно утверждать, что рынок междилерского РЕПО является важным и динамично развивающимся сегментом денежного рынка, позволяющим участникам эффективно привлекать/предоставлять денежные средства, обеспеченные высоконадежными ценными бумагами.
        Среди сроков РЕПО в 2006 г. продолжают преобладать 1, 7 и 14 дней, которые сформировались в качестве ключевых сроков РЕПО еще в 2005 г. Однако структура операций междилерского РЕПО в разрезе сроков РЕПО претерпела существенные изменения - наблюдается сокращение сроков РЕПО. Наибольший объем сделок в 2005 г. приходился на срок РЕПО 14 дней (34,7%), затем следовали 7 дней (28,8%) и 1 день1 (8,7%) (рис. 3). В 2006 г. произошло значительное сокращение доли в оборотах срока РЕПО 14 дней до 17%, причем доля 1 дня увеличилась более чем в 3 раза - до 27,6% (рис. 4). Лидирующие позиции в 2006 г. занимает срок РЕПО 7 дней (29,3%), хотя его доля в оборотах не претерпела существенных изменений по сравнению с 2005 г.
        По мере развития рынка междилерского РЕПО индикаторы уровня процентных ставок на сроки 1, 7 и 14 дней, которые являются ключевыми сроками РЕПО, становятся все более и более репрезентативными, начиная выполнять роль важных индикаторов денежного рынка. Наблюдается схожая динамика средневзвешенных ставок РЕПО и ставок рынка межбанковского кредитования (МБК). Средневзвешенные ставки РЕПО превышают ставки рынка МБК, однако в целом спрэд между ними постепенно сокращается (рис. 5). Более того, ставки РЕПО менее волатильны по сравнению со ставками рынка МБК в период сокращения банковской ликвидности и роста процентных ставок. Следует отметить, что на интернет-представительстве ЗАО ММВБ (www.micex.ru) в разделе "Рынок гос. бумаг и денежный рынок" ежедневно публикуются средневзвешенные ставки междилерского РЕПО по основным срокам РЕПО, а также ежемесячно размещается информация о ведущих операторах данного рынка.
        Немаловажным аспектом, характеризующим рынок междилерского РЕПО, является структура обеспечения, т. е. те выпуски ценных бумаг, с которыми заключаются сделки РЕПО. Несмотря на тот факт, что сделки междилерского РЕПО можно заключать с любыми облигациями, обращающимися на рынке государственных ценных бумаг ЗАО ММВБ, в настоящее время достаточно четко определился перечень ценных бумаг, выступающих обеспечением по сделкам РЕПО. К ним относятся наиболее ликвидные выпуски ОФЗ, в том числе и эталонные выпуски. В результате на 10 наиболее ликвидных выпусков ОФЗ приходится 90,1% совокупного оборота рынка междилерского РЕПО (см. таблицу).
        В целях дальнейшего развития рынка междилерского РЕПО в середине октября 2006 г. ЗАО ММВБ был введен новый временной регламент торгов, клиринга и расчетов на рынке междилерского РЕПО. Основной задачей изменения временного регламента стала отстыковка расчетов по итогам проведения операций с рейсами обработки платежей Банком России, что позволяет участникам более эффективно управлять денежными средствами, в том числе переводить деньги на рынок для исполнения обязательств по сделкам РЕПО. Согласно новому временному регламенту заключение и исполнение сделок междилерского РЕПО осуществляется с 11:00 до 17:30 (до 16:00 в последний рабочий день месяца), а клиринг и расчеты проводятся в 13:00, 16:00 и 17:30 (в последний рабочий день месяца клиринг и расчеты в 17:30 не проводятся).

        Перспективы развития
        Существующая динамика роста рынка междилерского РЕПО позволяет рассчитывать на дальнейшее развитие этих операций, увеличение оборотов рынка и количества участников, повышение репрезентативности ставок РЕПО как индикаторов финансового рынка, а также на сокращение спрэдов ставок РЕПО и ставок МБК. Рынок междилерского РЕПО постепенно становится все более и более значимым сегментом денежного рынка, приобретая статус одного из ключевых его сегментов.
        В настоящее время участники достаточно редко используют механизм поддержания маржи, что приводит к повышению нагрузки на дисконтирование обеспечения, выступающее в данной ситуации основным элементом системы управления рисками. Результатом этого являются высокие начальные дисконты, которые по мере развития рынка должны сокращаться.
        Дополнительным импульсом в развитии рынка междилерского РЕПО может стать введение операций РЕПО с центральным контрагентом, которые значительно расширят возможности участников по привлечению/предоставлению денежных средств посредством отказа от лимитов на конкретных контрагентов.

    • Рейтинг
    • 0
    Оставить комментарий
    Добавить комментарий анонимно, введите имя:

    Введите код с картинки:
    Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему


    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100