Casual
РЦБ.RU

Российский эмитент на международном рынке капитала

Июль 2006


ВОЗНИКНОВЕНИЕ "МОДЫ" НА РОССИЙСКИХ ЭМИТЕНТОВ

    В последние год-полтора существенным образом изменилась ситуация в отношении российских эмитентов на мировом рынке ценных бумаг (рис. 1). С уверенностью можно констатировать, что интерес со стороны международного рынка капитала к российским ценным бумагам сильно вырос. Об этом говорит как резкое увеличение объема IPO российских компаний в 2005-2006 гг., так и значительный рост оборотов торгов по российским бумагам на российских и зарубежных биржах.
    В 2005 г. на иностранных и российских биржах разместили свои акции 14 российских компаний на сумму более 5,3 млрд долл. И, судя по намерениям российских компаний, они не собираются останавливаться на достигнутом. За последний год оборот торгов АДР и акциями российских эмитентов вырос более чем в 4 раза (с 12 млрд до 48 млрд долл. в январе 2005 и 2006 гг. соответственно), причем соотношение российского и зарубежного сегментов рынка акций российских компаний составляет уже 3 к 1. Рост веса национального рынка все в большей степени привлекает на него иностранных инвесторов, одновременно повышая интерес глобальных инвесторов к рынку российских акций в целом (рис. 2).
    Так, объем сделок с бумагами российских компаний, заключенных с участием иностранных инвесторов на Фондовой бирже ММВБ в 2005 г., составил более 29 млрд долл. (на вторичных торгах доля иностранных инвесторов достигала 15%). В свою очередь, в 2005 г. объем торгов депозитарными расписками на акции российских компаний на зарубежных биржах превысил 100 млрд долл.
    Российские банки со 100%-ным иностранным капиталом уже занимают солидную долю на российском рынке финансовых услуг. Собственные средства этих банков на начало года насчитывали 3,9 млрд долл. (9% от всего собственного капитала банковской системы России), а активы составили 27,1 млрд долл. (8% от активов банковской системы), что говорит о заметном присутствии иностранных банков в секторе кредитования российской экономики и размещения сбережений ее граждан.
    Следует отметить, что международный рынок с готовностью принимает новые размещения российских бумаг. Так что мы сейчас являемся свидетелями становления "моды" на участие в капитале российских эмитентов. У этого процесса есть и другой аспект. С приходом иностранных инвесторов на российский фондовый рынок он неуклонно становится неотъемлемой частью международного рынка капитала.

СООТВЕТСТВИЕ ТРЕБОВАНИЯМ МЕЖДУНАРОДНОГО РЫНКА КАПИТАЛА

    На фоне такого интереса со стороны Запада российские эмитенты все чаще стали задумываться о своей инвестиционной привлекательности и справедливой оценке своего бизнеса. Одной из важных тенденций в этом направлении является рост транспарентности и качества корпоративного управления российских компаний.
    Транспарентность и современный уровень корпоративного управления являются своеобразным пропуском для компаний на международные рынки. И в этой сфере у российских компаний наблюдается явное движение вперед (см. справку).
    Стабильно растет совокупный индекс транспарентности российских компаний, ежегодно определяемый агентством S&P. В 2005 г. он составил 50% (в 2004 г. - 46%, в 2003 г. - 40%, в 2002 г. - 36%). Правда, аналогичный показатель для компаний, например, Великобритании составляет свыше 70%.
    Более того, на российском рынке уже достаточно явно прослеживается связь между уровнем транспарентности компаний и приростом их капитализации - повышение уровня открытости явно способствует росту стоимости акций (рис. 3).
    Международные рынки, в том числе с их опытом в области корпоративного управления и повышения транспарентности, фактически оказали помощь российскому фондовому рынку в оценке российского природного и промышленного богатства.
    Это уже позволило преодолеть недооцененность акций многих российских эмитентов, сблизить ценовые показатели отечественных и западных компаний (табл. 1). В настоящее время по таким важным показателям, как P/E, и дивидендной доходности большинство российских компаний соответствуют своим аналогам в развитых странах.

ПРОБЛЕМА ВЫБОРА: ГДЕ РАЗМЕЩАТЬСЯ?

    Учитывая улучшение всех фундаментальных характеристик российских эмитентов, возникает резонный вопрос: где будет торговаться бумага при выходе на открытый рынок? На российском фондовом рынке остается недостаточно развитой институциональная сфера, хотя недостаток спроса со стороны пенсионных страховых и паевых фондов в некоторой степени компенсируется спекулятивными операциями. Кроме этого, рынок еще не обладает достаточной структурированностью. В этих условиях ответ на главный вопрос эмитента, казалось бы, очевиден.
    Однако же полностью отказываться от российского сегмента фондового рынка прежде всего не в интересах самих российских эмитентов. Есть несколько аргументов в пользу этого мнения.
    Мировая статистика показывает, что национальные акции торгуются, как правило, на национальных рынках. Это удобнее и дешевле. То же самое возможно и в России: через несколько лет 80-90% оборота национальных акций будет приходиться на российские биржевые рынки. Движение российского фондового рынка в этом направлении можно подтвердить статистикой (см. рис. 1). Уверенно растут не только общие обороты по акциям и АДР российских компаний, но, как было уже отмечено, также меняется и распределение этих оборотов. Всего за год с небольшим доля внутреннего российского рынка в общем объеме торгов акциями и АДР выросла с 56 до 65%. Убедившись в надежности внутренней торговой инфраструктуры, все большее число иностранных инвесторов предпочитает работать с российскими акциями напрямую, а не через депозитарные расписки. При этом надо отметить, что рост доли национального рынка в первую очередь связан с резким ростом активности торгов акциями на ФБ ММВБ.
    Несмотря на активизацию торговли российскими бумагами в России, прослеживается еще и другая тенденция. Она сводится к постулату "Где проходит первичное размещение, там будет и ликвидность!". Этот факт легко подтверждается цифрами (табл. 2).
    Например, АФК "Система", хотя и прошедшая листинг в России, но разместившаяся в Лондоне и торгующаяся в основном в Лондоне, а такие компании, как Газпром и РАО "ЕЭС России", торгуются в основном в России.
    Соответственно, существует и альтернативный вариант - параллельное размещение ценных бумаг и на российском фондовом рынке, и на зарубежном. С точки зрения технологии он может быть реализован либо в виде "двойного IPO", либо в форме размещения российских депозитарных расписок (РДР). Причем этот подход продиктован не только инициативами российского регулятора (разграничением 30 на 70%), но и здравым смыслом.

МОЖНО ЛИ ПОЛАГАТЬСЯ НА ИНОСТРАННОГО ИНВЕСТОРА?

    Мы уже отметили, что фактически наблюдаем процесс становления "моды" на российских эмитентов. Однако мода, как известно, отличается непостоянством. Так может произойти и с российскими компаниями. Сегодня они "в моде", а значит, и в цене. Что будет завтра? Однако для некоторого прогноза мы можем воспользоваться совсем свежими примерами. События мая 2006 г. достаточно ярко продемонстрировали непостоянство западных инвесторов по отношению к бумагам развивающихся рынков. Как видно из рис. 4, вывод иностранного капитала со всех четырех развивающихся рынков произошел фактически одновременно. После резкого падения цен национальные рынки нашли поддержку со стороны внутренних инвесторов и ситуация в целом стабилизировалась.
    Следовательно, при таком непостоянстве российский фондовый рынок может стать основным "центром" ликвидности для большинства российских компаний, запланировавших IPO. Со временем этот "центр" сможет обеспечить постоянный интерес к бумагам российских эмитентов, прежде всего со стороны российских инвесторов, не столь сильно зависящий от конъюнктуры, складывающейся на мировых биржевых площадках. На самом деле, хочется, чтобы привлекательность российского фондового рынка не исчезала из-за решений Комитета по открытым рынкам Федеральной резервной системы США или из-за разногласий ФРС с Европейским центральным банком по поводу уровня ставок.

УЛУЧШЕНИЕ УСЛОВИЙ ДЛЯ РАЗМЕЩЕНИЯ НА РОССИЙСКОМ ФОНДОВОМ РЫНКЕ

    Ключевую роль в размещениях играет инвестиционная емкость рынка, которая в последнее время существенно возросла. Российский рынок демонстрирует стремительное улучшение этого параметра, подтверждением чему может служить быстро развивающийся первичный рынок облигаций (рис. 5, 6). Так, в 2005 г. на ФБ ММВБ было произведено 144 размещения корпоративных облигаций на сумму 9 млрд долл. (рост на 70% по количеству аукционов, а по объему привлеченных средств - на 90%), а наиболее крупные займы достигали 300-400 млн долл. Облигационный рынок очень важен, потому что именно там эмитент тестирует собственную персону на предмет восприятия ее рынком капитала. Нормальный путь компании к публичной торговле ее бумагами лежит через облигации к акциям.
    До сих пор считалось, что привлечь крупный капитал (примерно 0,5-1 млрд долл.) на внутреннем рынке невозможно. Тем не менее успешные размещения по-настоящему крупных корпоративных облигационных займов свидетельствуют как раз об обратном. На ФБ ММВБ успешно размещаются уже 10-миллиардные займы. Например, РАО "РЖД", ОАО "Газпром". В декабре 2005 г. в течение одного дня (16 декабря) объем размещений корпоративных займов составил 18,5 млрд руб.
    Таким образом, инвестиционная емкость российского рынка весьма велика уже сегодня. Кроме того, в условиях исключительно быстрого роста рынка и ликвидности инвестиционная емкость, скорее всего, будет только увеличиваться.
    Уверенно растут и другие показатели инвестиционной емкости российского фондового рынка, в первую очередь показательна динамика роста активов институтов коллективного инвестирования (табл. 3). За 3 года эти активы увеличились более чем в 3 раза. И пусть не все эти активы представляют собой вложения в ценные бумаги на фондовом рынке, но главное в этом вопросе - это динамично растущий потенциал таких фондов.
    И, наконец, мы можем смело судить о положительных сдвигах в инфраструктуре российского фондового рынка по постоянно увеличивающемуся количеству эмитентов акций и облигаций. Так, если на начало 2005 г. на ФБ ММВБ была представлена лишь 81 публичная компания, то уже на сегодняшний день количество эмитентов акций, торгуемых на бирже, составляет 188. Что же касается эмитентов облигаций, то в январе 2005 г. их насчитывалось 179, а в начале июня 2006 г. - уже 281.
    Размещениям акций на российском рынке сегодня способствует имеющаяся технологическая инфраструктура. В частности, сегодня на ФБ ММВБ реализованы и апробированы несколько схем проведения размещений.
    Эмитент может воспользоваться как схемой классического IPO - размещение акций андеррайтером в режиме адресных сделок, так и схемой размещения по заранее определенной цене отсечения (аналогично размещению госбумаг). Точно так же эмитент может воспользоваться различными схемами проведения вторичного доразмещения (SPO): через аукцион (по цене спроса) с удовлетворением наиболее высоких заявок или через адресные сделки, воспользовавшись услугами брокера.
    В дальнейшем инвесторы будут обращать внимание не только на признанные "голубые фишки", недооцененность которых осталась в прошлом, но и на акции небольших, молодых и растущих компаний. Это, опять же, создает неплохие предпосылки для проведения IPO на внутреннем рынке.

ДВОЙНОЕ IPO: МИРОВОЙ ОПЫТ

    Если же обратиться к мировому опыту, становится ясно, что мы будем не первыми, кто попробовал применить двойное IPO. Достаточно рассмотреть опыт фондового рынка Бразилии, с которой Россия схожа как по макроэкономическим параметрам, так и по рыночным - рискам и норме отдачи от инвестиций.
    Вместе с тем Бразилия сильно отличается от России по динамике и структуре рынка IPO. В этой латиноамериканской стране до 90% размещений акций осуществляется на внутреннем рынке. За прошлый год бразильские эмитенты привлекли на национальном рынке 11 млрд долл., а российские компании - только 0,3 млрд долл. И дело здесь, конечно, во многом решают технологии: в Бразилии успешно применяется технология двойного размещения - одновременно на национальном и на зарубежном рынке. За счет этого выигрывают все: бразильские компании получают дополнительную ликвидность на международном рынке, а внутренний рынок в силу естественных преимуществ сохраняет лидерство в процессе формирования стоимости компании (табл. 4)

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

    Проведение двойного IPO помогает эмитенту убить двух зайцев - привлечь капитал иностранных инвесторов, обеспечив ликвидность своих акций на зарубежных рынках, и создать центр ценообразования на акции на национальном рынке, доступном для операций и национальным, и зарубежным инвесторам.
    Подводя итоги, отметим, что отечественный фондовый рынок в течение последних 5 лет прошел несколько этапов своего развития. Из автаркического, малоликвидного и непривлекательного рынка, где несколько тысяч инвесторов торговали 2-3 бумагами, российский рынок превратился сегодня в достаточно устойчивый и привлекательный сегмент международной финансовой системы.
    Станет ли Россия одним из ведущих центров международного рынка капитала? Это во многом зависит от всех нас!

  • Рейтинг
  • 4
Оставить комментарий
Добавить комментарий анонимно, введите имя:

Введите код с картинки:
Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему


  • Статьи в открытом доступе
  • Статьи доступны на платной основе
Актуальные темы    
 Сергей Хестанов
Девальвация — горькое лекарство
Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
Александр Баранов
Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
Варвара Артюшенко
Вместе мы — сила
Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
Сергей Майоров
Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
Все публикации →
  • Rambler's Top100