Casual
РЦБ.RU

Богатырь на распутьи

Февраль 2006


    Вполне очевидно, что по формальным показателям 2005 г. стал периодом значительного роста всех секторов российского финансового рынка. На рынке акций достигнут рекордный рост цен - более 80%, "пробит" уровень 1000 пунктов по Индексу ММВБ, резко выросли обороты торгов на валютном рынке, объемы заимствований на рынке облигаций. Но так ли безоблачны дальнейшие перспективы? В этом мы попробуем разобраться, проанализировав макроэкономическую ситуацию и реальное положение дел на финансовых рынках.

    Макроэкономические условия развития финансовых рынков
    Начнем с ВВП, а точнее, с оценки возможности его если не удвоения, то хотя бы роста. В процессе интеграции России в мировое экономическое сообщество за последние 2 года произошли не только количественные, но качественные изменения. Сегодня прогресс российской экономики больше, чем когда бы то ни было за период нашей новейшей истории, зависит от состояния мировой конъюнктуры. Достаточно вспомнить, как чутко реагирует курс рубля на изменение цены евро и доллара. Что касается ВВП, то важным для нашего анализа, среди прочего, является то, что после ускорения роста глобальной экономики в 2004 г., когда темп ее роста достиг 3,8%, в 2005 и 2006 гг. ожидается некоторая стабилизация динамики мирового ВВП на уровне 3,2%. Как реализация этого прогноза может отразиться на России?
    Одной из основных статей российского экспорта остается нефть, поэтому цены на нее напрямую влияют на динамику внешней торговли и ВВП страны. Мировые цены на нефть в 2004-2005 гг. демонстрировали крайне высокие и ускоряющиеся темпы роста в долларовом выражении - 30,6 и 42,1% соответственно. Сегодня высокие цены на нефть на мировом рынке определяются рядом факторов: на стороне предложения - недостаточным уровнем инвестиций в добычу и переработку и, тем самым, ограничением по производственным мощностям и инфраструктуре; на стороне спроса - высоким спросом со стороны динамично развивающихся стран (в первую очередь Китая и Индии). ОПЕК прогнозирует рост мирового спроса на нефть в 2005 г. на 1,4% и в 2006 г. на 1,8%. Однако уже в 2006 г. Всемирный банк ожидает замедления темпов роста цен на нефть до 4,5%. Тем не менее это будет означать их сохранение на высоком уровне.
    Для России высокие цены на нефть означают рост экспорта и, как следствие, поступающей в страну валютной выручки. Напомним, что золотовалютные резервы Центрального банка в 2005 г. выросли более чем на 45% и составляют сумму около 182 млрд долл., весьма важно в этой связи, что их рост по сравнению с 2004 г. замедлился - за 2004 г. они увеличились на 61,5%. В то же время в 2005 г. стали сказываться ресурсные и инфраструктурные ограничения. При росте стоимостного объема экспорта за январь-сентябрь 2005 г. на 37,7% физические объемы экспорта выросли всего на 3,4% (за аналогичный период прошлого года - на 10,3%). Получаем очень важный вывод: экспорт нефти год от года вносит все меньший вклад в динамику ВВП!
    В 2005 г. рост ВВП в основном определялся динамикой внутреннего спроса - инвестиционными расходами и конечным потреблением. Например, по предварительной оценке МЭРТ, в 2005 г. инвестиции в основной капитал вырастут на 9,9-10,0%, а реальные располагаемые доходы населения - на 9,6-10,0%. Так как физические объемы мирового рынка нефти достаточно стабильны, то те же двигатели экономического роста, видимо, будут действовать и в 2006 г. на фоне дальнейшего замедления роста экспорта в физическом выражении. Высказываются различные оценки роста ВВП в 2006 г. (табл. 1) но, с нашей точки зрения, темпы роста ВВП в текущем году не снизятся, и не последнюю роль в этом призваны сыграть зарубежные инвестиции.

Таблица 1. РАЗВИТИЕ РОССИЙСКОЙ ЭКОНОМИКИ В 2005-2006 ГГ. 



Показатель
2005 г.  



Итоги
2006 г.  
МЭРТ
(2006 -
2-й вариант
прогноза)
2006 г.  

The Economist
Intelligence
Unit
2006 г.  

ЦМАКП
(оптимистич-
ный вариант)
2006 г.  


Прогноз
автора  
ВВП, темп прироста, %   6,0*   5,7   5,4-5,6   5,6   5,7-5,9  
Инфляция
(среднегодовой темп), %  
10,9
 
9,5
 
9,0-10,0*
 
9,8
 
9,5-9,7
 
Валютный курс
(среднегодовой), руб. за долл.  
28,3
 
28,6
 
28,1
 
28,20
 
28,5
 
Цена нефти (марки Urals),
долл. за баррель  
50,9
 
40
 
46,0
 
56,0
 
55,0
 
Внешнеторговый баланс
(экспорт - импорт),
млрд долл.  
109,5**

 
93,4

 
102-104

 
126,2

 
112-114

 

    Каковы прогнозы по объему инвестиций? По данным Федеральной службы государственной статистики, в январе-сентябре 2005 г. в Россию поступило на 8% меньше иностранных инвестиций, чем за аналогичный период прошлого года. Неужели все так плохо? Если разобраться, то это изменение касается в основном портфельных и прочих инвестиций. Прямые же иностранные инвестиции за этот период выросли на 18,1%. Чистый вывоз капитала частным сектором сократился с 10,4 млрд долл. в первом полугодии 2004 г. до 5,6 млрд долл. в первом полугодии 2005 г., а по итогам всего прошедшего года вообще стал отрицательным. Подобная динамика свидетельствует о постепенном восстановлении доверия бизнеса к власти после событий 2004 г., а значит, подтверждает тезис о сохранении темпов роста ВВП.
    На объем краткосрочных и среднесрочных заимствований за рубежом оказывает влияние динамика мировых процентных ставок, которая определяется процентной политикой ведущих центральных банков. Федеральная резервная система с 2004 г. проводит политику постепенного повышения процентных ставок. К тому же в декабре Европейский центральный банк повысил ставку с рекордно низкой отметки в 2% до 2,25%. Несмотря на заявления ряда официальных лиц о том, что это не означает начала цикла увеличения ставки, вполне вероятен рост ставки рефинансирования ЕЦБ к концу 2006 г. до 2,75-3,3%. В таких условиях развивающимся странам, в том числе и России, весьма непросто будет удержать инвестиционный капитал.
    Существенной проблемой для роста ВВП, которая может найти отражение и в 2006 г., стало сохранение относительно высоких темпов инфляции. Инфляция по итогам 2005 г. составила 10,9% и не отличается значительно от показателя 2004 г. (11,7%). Такое положение дел связано с ростом регулируемых цен в начале года. Таким образом, если в текущем году удастся удержать динамику тарифов естественных монополий (а политическая воля в этом вопросе налицо), то инфляция действительно будет соответствовать 8,5%, что обязательно положительно повлияет на динамику ВВП.
    Значительную роль в сдерживании роста денежной массы и инфляции в 2005 г. сыграл Стабилизационный фонд. На 1 января 2006 г. в нем находилось 1,237 трлн руб., к концу 2006 г. объем фонда может достичь уже 2,242 трлн руб. Но "замораживание" столь значительного объема ресурсов вызывает вполне справедливые вопросы. Как и когда тратить средства Стабфонда? В 2005 г., в том числе и из Стабилизационного фонда, началось досрочное погашение внешнего долга. Эффективность данного подхода до сих пор вызывает споры. Не секрет, что если экономика страны работает прибыльно с доходностью выше, чем стоимость взятых кредитов, то она заинтересована жить в долг. Пока, к сожалению, это к нам не относится - внутреннее производство развивается не столь эффективно, как того хотелось бы. Однако если следовать логике простых и низкорискованных решений, то разовый платеж, не увеличивающий внутреннюю денежную массу и позволяющее сэкономить на платежах в будущем, гораздо лучше, чем неэффективное внутреннее "освоение капвложений" типа строительства Байкало-амурской магистрали или вообще ничегонеделание. В результате за первые 9 мес. 2005 г. государственный внешний долг сократился на 27 млрд долл. И по формальным макроэкономическим показателям Россия выглядит все убедительнее и убедительнее. Не случайно S&P в конце года присвоил нам рейтинг ВВВ, и перспективы в этом вопросе весьма обнадеживающие. Впрочем, для роста ВВП гораздо более важное значение будет иметь, как будет использоваться вновь созданный Инвестиционный фонд, который, составит в текущем году 69,7 млрд руб. Принципиально важным для эффективного использования Инвестфонда становится соблюдение критериев, определенных МЭРТ.
    Таким образом, один из основных факторов, от которых будет зависеть развитие экономики в целом, - это соотношение уровня ухудшения внешних и улучшения внутренних макроэкономических условий. В результате прогноз автора достаточно оптимистичен и отражен в табл. 1.
    Помимо общих макроэкономических условий, можно выделить ряд специфических факторов, непосредственно влияющих на состояние финансовых рынков.

    Валютный рынок: тенденции и технологии
    Напомним, что основные направления денежно-кредитной политики на 2006 г. фиксируют предел вероятного повышения реального эффективного курса рубля - 9% за год. ЦБ РФ считает его допустимым для сохранения ценовой конкурентоспособности экономики. Минэкономразвития прогнозирует среднегодовой курс рубля в 2006-2007 гг. на уровне 28,6 руб./долл. На наш взгляд, эти гипотезы вполне обоснованны, но динамика мирового рынка может внести свои коррективы.
    Специфику конъюнктуры мирового валютного рынка прошлого года определяли ни сколько глобальные макроэкономические тренды, сколько причудливая взаимосвязь политических, законодательных, технологических и природных факторов, которая привела в итоге к смене тенденций движения курсов основных мировых валют. В 2005 г. преобладала тенденция к росту курса доллара, которому удалось переломить победное шествие европейской валюты и подняться на 13% - с 1,36 до 1,18 долл./евро (в то время как в 2004 г. динамика была обратной - курс доллара уменьшился на 8% с 1,26 до 1,36 долл./евро). Чего же ждать от 2006 г.?
    Прежде всего оценим настроения международного валютного рынка. Экономика США развивается более высокими темпами, чем еврозона со своими многочисленными проблемами. Нарастание политических рисков в Европе усилили сомнения инвесторов в отношении европейских активов, подстегиваемые двукратным превышением американских процентных ставок над европейскими (табл. 2).

Таблица 2. ПРОГНОЗ КУРСА ЕВРО К ДОЛЛАРУ * 
Источник   I кв. 2006 г.   IV кв. 2006 г.  
Bank of America   1,23   1,29  
Credit Suisse - First Boston   1,14   1,08  
Royal Bank of Scotland   1,17   1,20  
West LB   1,22   1,35  
CIBC World Markets   1,23   1,30  
Прогноз автора   1,22   1,25  
*На конец периода. 

    Начало нового года, наоборот, прошло под знаком укрепления евро на фоне нового витка роста нефтяных цен и дефицита американского платежного баланса, обсуждения окончания процесса повышения уровня процентных ставок в США и возможного увеличения европейских ставок.
    Что касается России, то в 2005 г. общий настрой на укрепление доллара привел к тому, что даже в условиях довольно жесткого дефицита рублевых ресурсов российские участники старались придерживать экспортную выручку, что еще больше обостряло проблему ликвидности. Прогноз курса рубля во многом будет зависеть от того, насколько успешно проблема инфляционного давления из-за высоких нефтяных цен будет решаться в этом году. За прошлый год официальный курс рубля снизился по отношению к доллару почти на рубль (-3,5%) и вырос к евро более чем на 3,5 руб. (9,6%). С начала года настрой рынка принципиально изменился, и доллар начал сдавать завоеванные позиции, преодолев отметку в 28 руб./долл. (рис. 1).
    Принципиально новый фактор, который также будет оказывать влияние на конъюнктуру российского валютного рынка в 2006 г. - это введение Банком России с февраля 2005 г. операционного "бивалютного" ориентира курсовой политики, в котором доля евро постепенно повышалась и достигла 40%. Введение бивалютного ориентира способствовало частичному решению дилеммы "инфляция - валютный курс" и привело к снижению избыточной волатильности курса европейской валюты.
    В связи этим очень важно, как поведет себя евро на мировом рынке. Единая европейская валюта начинает играть все более важную роль для российской экономики: на страны EC25 в январе-сентябре 2005 г. приходилось 52,4% внешнеторгового оборота России. В перспективе прогнозируется расширение сферы обращения европейской валюты в России, прежде всего за счет вхождения в зону евро стран ЦВЕ и Балтии и перевода расчетов за энергоносители со странами ЕС из долларов в евро. В периоды растущей динамики курса евро наблюдается диверсификация накоплений предприятий и населения, стимулирующая процессы "дедолларизации" экономики. Поэтому использование валютной корзины вполне обоснованно, но вносит свою специфику в перспективы развития российского валютного рынка, который становится все более зависимым от конъюнктуры мирового рынка Forex.
    Дальнейшие перспективы доллара и евро на мировом рынке будут зависеть от действия нескольких факторов, в том числе:

  • соотношения темпов роста европейской и американской экономик, которое пока складывается не в пользу зоны евро (в 2006 г. там ожидается рост ВВП на 1,8% по сравнению с 3,5% в США);
  • устранения дисбаланса США во внешней торговле (в 2005-2006 гг. дефицит текущего счета платежного баланса прогнозируется на уровне 6,1% ВВП, что является слишком высоким показателем для страны с международной резервной валютой).
        Однако ключевой темой по-прежнему остается вопрос о денежно-кредитной политике. Судя по заявлениям американских финансовых властей, в 2006 г. ожидать от ФРС столь динамичного повышения процентной ставки не приходится, да и геополитические факторы, в том числе ухудшение обстановки вокруг Ирана, могут привести к снижению курса доллара. Предполагается, что этому будет способствовать сохранение фундаментальной экономической проблемы США - "двойного дефицита".
        И, наконец, еще один важный фактор влияния на рынок - инфраструктурный. Российский валютный рынок в последнее время развивается в условиях мировой экономической интеграции. Идут процессы либерализации, растет ликвидность биржевых торгов. По данным ЦБ РФ, среднедневной оборот межбанковских кассовых конверсионных операций за 2 последние года увеличился почти в 2 раза. Еще более высокие темпы роста имел российский биржевой рынок - среднедневной оборот валютного рынка ММВБ за это время вырос более чем в 4 раза, превысив в IV кв. 2005 г. 3 млрд долл.
        Таким образом, если соотношение евро-доллар не выйдет в 2006 г. из диапазона 1,17-1,25, то на российском рынке действительно наиболее вероятна консолидация в диапазоне 27-29 руб./ долл. Однако при сохранении тенденции падения доллара на Forex ниже уровня 1,26 долл./ евро курс рубля может посягнуть на следующую знаковую отметку в 27 руб./долл.

        Рынок госдолга: эра активного снижения ставок закончилась
        Посмотрим теперь на перспективы рынка государственных ценных бумаг, который в условиях профицитного бюджета долгое время пребывал в тени смежных сегментов финансового рынка (рис. 2).
        Ситуация на рынке госдолга в 2006 г. по-прежнему будет определяться в первую очередь общим состоянием дел в экономике. У государства сейчас отсутствует необходимость в привлечении средств на рынке, функции которого в результате ограничиваются лишь стерилизацией избыточной ликвидности и рефинансированием банков, а также размещением средств Пенсионного фонда России (ПФР). Поэтому резких изменений политики государства в отношении рынка госдолга ожидать не приходится.
        Отсутствие острой потребности в заемных средствах хорошо видно из анонсированных планов размещения госзаймов на текущий год. Минфин планирует привлечь в 2006 г. на внутреннем рынке 238,2 млрд руб., что только немногим больше уровня прошлого года. При этом Минфин осуществит в 2006 г. выпуск облигаций федеральных займов (ОФЗ) в объеме до 186 млрд руб., государственных сберегательных облигаций (ГСО) - в объеме до 65 млрд руб.
        Что касается доходности в секторе госдолга, то темп снижения процентных ставок, по всей видимости, замедлится по сравнению с 2002-2005 гг. Достаточно высокие ставки в США и вероятный рост ставок в зоне евро снизят привлекательность отечественных госзаймов даже в условиях стабильного рубля. Негативную роль сыграет также и инфляция, которая до сих пор оказывалась выше прогнозируемых правительством отметок, сдвигая реальную доходность практически всех госзаймов в отрицательную область.
        Хотя приток средств от экспорта, который в 2006 г. останется на высоком уровне, скорее всего, окажет поддержку рынку госдолга, тем не менее переоценивать возможности этого источника не стоит. Процентные ставки по госбумагам сейчас составляют 4-5% годовых по коротким займам и 6-7% годовых по дальним облигациям. Для сравнения: ставки по 10-летним US Treasuries уже сейчас превышают 4% годовых, что делает дальнейшее снижение доходности по рублевым бумагам весьма проблематичным.
        Более вероятной представляется стабилизация доходности по госзаймам и оборотов на вторичном рынке этих инструментов. Однако при этом можно рассчитывать на существенный рост оборотов в секторе операций РЕПО - междилерского и прямого с Банком России. В условиях усиления проблем с текущей ликвидностью в банковской системе, проявившихся в последние месяцы прошлого года в резком росте ставок МБК, можно ожидать дальнейшего увеличения объемов операций РЕПО, которые по итогам 2005 г. достигли 1,8 трлн руб.
        В 2006 г. на рынок, скорее всего, продолжит оказывать негативное влияние фактор высокой концентрации бумаг у крупных игроков - Сбербанка и ПФР. При существующей низкой доходности госбумаг большинство мелких и средних участников не могут позволить себе держать большие пакеты, а следовательно, имеют меньше возможностей получить в случае нехватки собственных свободных средств рефинансирование под залог этих пакетов.
        В этих условиях мы связываем надежды на решение проблемы текущей ликвидности рынка с реализацией ряда важных инфраструктурных проектов. Хорошим средством оценки эффективности управления инвестиционными портфелями и анализа динамики изменения ставок для участников рынка должна стать "Кривая бескупонной доходности" по государственным ценным бумагам, публикация которой была начата на официальном сайте ММВБ. В планах ММВБ - также введение срочных инструментов на процентные ставки, которые могут быть созданы и на основе данной кривой.
        Вывести рынок из текущего вялого состояния поможет планируемый переход при расчетах на рынке госбумаг к принципу CCP, что позволит в полной мере реализовать потенциал рынка междилерского РЕПО.

        Путь к успеху на рынке акций
        Фондовый рынок в прошедшем году явно пребывал в состоянии эйфории. Подобного годового роста не было за всю историю рынка акций ММВБ. Начав год на уровне чуть выше отметки в 500 пунктов, Индекс ММВБ в начале декабря превысил 1000 пунктов. Итоговый почти двукратный рост (83,1% по итогам года) выводит российский рынок акций на одно из первых мест в числе наиболее доходных рынков в мире в 2005 г. (рис. 3). По данным Международной федерации бирж за 2005 г., сколько-нибудь близкие результаты роста рынка среди развивающихся рынков лишь в Турции (59,3%), Корее (наблюдаются 54%) и Индии (Бомбей) (42,3%). Среди развитых рынков лидирует индекс биржи в Осака (50,6%) и Токио (TOPIX - 43,5%).
        А по отдельным "голубым фишкам", в том числе по акциям Газпрома, Транснефти, Сбербанка рост составил до 200%. Ощутимо повысились цены обыкновенных акций ЛУКОЙЛа (100%), "Норильского никеля" (60%), РАО "ЕЭС России" (50%).
        Столь бурный рост не может не вызывать опасений относительно перспектив рынка в 2006 г. Что это - отражение благоприятных фундаментальных факторов или раздувание "мыльного пузыря", который может лопнуть? Ответ может быть дан следующий: в целом прогноз на текущий год достаточно оптимистичный. С одной стороны, макроэкономические условия для роста рынка остаются весьма благоприятными, это касается и экономического роста, и темпов инфляции, и притока зарубежных инвестиций, и состояния мировых товарных рынков. С другой стороны, в прошедшем году был реализован уже имеющийся потенциал роста, накопившийся за полтора года и отразивший существенный рост финансовых показателей публичных компаний.
        К концу 2006 г. индексу ММВБ вполне по силам показать рост в 40-50% и достичь уровня в 1500 пунктов. К тому же в 2006 г. можно прогнозировать поддержку российского рынка со стороны мировых фондовых рынков, в том числе американского, который в прошедшем году был практически нейтральным, а в текущем году может показать более устойчивый рост.
        Стремительный рост индекса ММВБ и объемов торгов позволили в некоторой степени смягчить одну из самых серьезных проблем российского рынка акций - ухода торговой активности на зарубежные биржи. Однако если оценивать потенциал рынка, то он во многом будет зависеть от того, где будут проходить IPO. Поэтому очень важно отметить наблюдаемую тенденцию увеличения доли российских бирж в общем обороте торгов российскими фондовыми активами. Напомним, что если рассматривать обороты вторичных биржевых торгов акциями на российских биржах и ADR российских компаний на западных биржах, то в начале года соотношение оборотов было 50:50, а по итогам сентября прошлого года выросло до 63% - 37% в пользу российского сегмента биржевого рынка. Следовательно, конкурентный потенциал у российского рынка возрастает.
        Может показаться, что перспективы на 2006 г. весьма радужные. Однако это не совсем так. Российский рынок акций продолжает оставаться очень узким - на рынке активно торгуется не более десятка "голубых фишек", и это количество практически не растет. Доля объема биржевых торгов по 10 ведущим бумагам в прошедшем году составила в среднем 90% от общего объема торгов.
        Каковы пути решения этой проблемы? Фактически единственным способом расширения инструментария рынка и появления на нем новых ликвидных бумаг является проведение IPO. Пока соотношение не в пользу российского рынка - в 2005 г. на LSE через IPO в виде ADR было размещено акций российских компаний почти на 4,6 млрд долл., в то время как объем первичных размещений на российских биржах за тот же период времени составил лишь 294 млн долл. (6% от общего объема первичных размещений российских компаний).
        Будущий год также не внушает особого оптимизма, несмотря на то что реакция регулятора и законодателей на ситуацию с IPO была достаточно оперативной и уже приняты поправки к законам, облегчающие проведение IPO на российском рынке. По сообщениям Лондонской фондовой биржи, в 2006 г. на нее готовятся выйти более 50 эмитентов стран СНГ, в основном России, с объемом размещений около 15 млрд долл. И это без IPO Роснефти, которое также планируется на LSE и объем которого может составить 12-13 млрд долл. Итого около 30 млрд долл. При этом прогнозов относительно объема размещений на российских биржах немного. Учитывая развитие ситуации в 2005 г., объем локальных размещений в 2006 г. вряд ли существенно превысит 1 млрд долл.
        Уход размещений на зарубежные рынки не только препятствует росту внутреннего рынка, но негативно сказывается и на профессиональных участниках торгов. С учетом того, что доход андеррайтеров и инфраструктурных организаций составляет в среднем 5-8% от объема IPO, отечественная инфраструктура и финансовые компании потеряют в 2006 г. как минимум 1,5-2 млрд долл. крайне необходимых сегодня российскому рынку потенциальных инвестиций.
        Изменение законодательства по IPO - необходимая, но недостаточная мера.
        В 2006 г. необходимо форсировать изменение менталитета российских менеджеров и собственников, ориентированных сегодня при проведении IPO на Лондон. В России их пугает узость рынка, низкая ликвидность и возможность обвинений в олигархических замашках и повышенном интересе со стороны фискальных органов. Необходимо сломать эти стереотипы, в том числе путем проведения крупного показательного IPO (к примеру на 1 млрд долл.) государственной компании на российском рынке при содействии государства. На это в первую очередь могут претендовать IPO Связьинвеста и Роснефти.

        Корпоративные облигации - рост на ожиданиях
        На протяжении последних 6 лет сектор корпоративных и региональных облигаций считался одним из наиболее перспективных и быстро развивающихся рынков Группы ММВБ. Апробировав возможности рынка на единичных займах небольшого объема, ряд крупных компаний постепенно начинают реализацию долгосрочных стратегий привлечения капитала через эмиссию корпоративных облигаций. Параллельно с этим инвесторы все смелее включают эти инструменты в свои портфели, создавая спрос и повышая ликвидность. Вместе с тем, формируя свои планы на 2006 г., инвесторы и эмитенты должны будут учесть ряд новых тенденций, способных изменить рыночную конъюнктуру.
        Во-первых, снижение процентных ставок, наблюдавшееся на протяжении последних лет, вероятно, сменится их стабилизацией. По большинству ликвидных выпусков корпоративных займов и практически по всем субфедеральным облигациям существующие ставки, составляющие в среднем 5 - 8% годовых, означают отрицательную реальную доходность. Общий дефицит рублевых инструментов и стабильный рубль в сочетании с сохраняющимися ожиданиями на снижение инфляции, скорее всего, предотвратят рост ставок, однако ожидать их дальнейшего снижения прежними темпами уже не приходится (рис. 4).
        Во-вторых, в 2006 г. высока вероятность усиления расслоения рынка по объему займов и качеству эмитентов. Продолжится развитие сектора "голубых фишек", возникшего на рубеже 2004-2005 гг. Рост этого сегмента наблюдался на протяжении всего 2005 г., а его доля в суммарном объеме торгуемых бумаг, выросла с 38% (в 2004 г.) до почти 50% (в конце декабря 2005 го.). Учитывая предстоящие крупные размещения займов крупных корпораций, можно прогнозировать расширение этого сегмента до 60 - 65% суммарного объема рынка.
        В-третьих, в 2006 г., видимо, удастся сохранить высокие темпы роста оборотов вторичного рынка. Объем вторичных торгов с корпоративными и региональными облигациями в 2005 г. составил 52,5 млрд долл., почти вдвое увеличившись по сравнению с 2004 г. Поскольку в 2006 г., скорее всего, расширится сегмент "голубых фишек", а именно крупные займы составляют ликвидную основу рынка, привлекательную для портфельных инвесторов, вероятность ускоренного роста оборотов на вторичном рынке повышается.
        В-четвертых, важной тенденцией в развитии сектора корпоративных займов в предстоящем году станет расширение операций РЕПО. С одной стороны, этому будет способствовать рост объема рынка, а с другой - инфраструктурные факторы: совершенствование технологии биржевого РЕПО на ФБ ММВБ (новые правила введены с 14 декабря 2005 г. и в полной мере отразятся на динамике рынка в начале 2006 г.) и расширение списка ценных бумаг для проведения операций прямого РЕПО с Центральным банком путем включения в него наиболее надежных и ликвидных корпоративных облигаций (бумаги РЖД, Газпрома, ЕБРР и т. д.).
        К числу потенциально возможных негативных факторов, которые в наступившем году могут ограничить развитие рынка корпоративных займов, следует прежде всего отнести дальнейшее усиление конкуренции с сектором корпоративных еврооблигаций. Суммарный объем размещений российских корпоративных еврозаймов за 2005 г. составил около 19,5 млрд долл., в то время как за аналогичный период 2004 г. на внешнем рынке отечественными корпорациями было привлечено чуть больше 9 млрд долл. В результате доля внутреннего биржевого рынка корпоративных облигаций в суммарном объеме размещений в 2005 г. практически не изменилась, оставшись на сравнительно низком уровне - около 30%.
        Справедливости ради нужно отметить, что в декабре 2005 г. за счет размещения крупных займов РЖД, ФЭК ЕЭС и ЮТК ситуация немного выправилась в пользу отечественного рынка (на его долю в этом месяце пришлось около 45% совокупного объема размещений корпоративных облигаций), тем не менее по абсолютным цифрам сектор еврозаймов продолжает доминировать. В 2006 г., учитывая вероятное прекращение роста ставок по долларовым инструментам и сохранение стабильного курса рубля по отношению к американской валюте, можно прогнозировать, что доля еврооблигаций в совокупном объеме новых размещений отечественных корпораций вряд ли существенно сократится.
        Резюмируя основные тенденции развития рынка корпоративных и региональных облигаций, можно отметить, что на рынке в настоящее время хорошо просматривается тренд на постепенное понижение доходности и рост ликвидности. В 2006 г. эти тенденции сохранятся, но относительное изменение базовых параметров рынка окажется меньше. Стабилизация ставок в США на относительно высоком уровне и наметившееся повышение ставок в зоне евро, заметно снизят привлекательность рублевых инструментов в глазах иностранных инвесторов. В этих условиях дальнейшее движение цен будет определяться уже внутренними экономическими факторами, поэтому для сохранения нынешних темпов снижения доходности требуется как ощутимое сокращение инфляции, так и улучшение ситуации с ликвидностью в банковской системе.

        Рынок производных инстру-ментов - открывающиеся возможности
        В уходящем году продолжилось динамичное развитие российского рынка производных инструментов. Доминирующим сегментом на нем остаются фьючерсы и опционы на отдельные акции, оборот по которым за 2005 г. вырос вдвое до 670 млрд руб.
        Однако наибольшими темпами растет рынок валютных деривативов, который в основном сосредоточен на ММВБ. Оборот торгов по фьючерсам на доллар США на ММВБ за 2005 г. выросли почти в 14 раз по сравнению с 2004 г. и превысил 186 млрд руб.
        За счет этого роста центр фьючерсного ценообразования на курс российского рубля к доллару переместился с Чикагской товарной биржи на ММВБ. В настоящее время более 80% оборота по контрактам на рубль/доллар совершается на ММВБ.
        Однако, несмотря на столь бурный рост по отдельным инструментам, рынок производных пока в целом еще остается неразвитым и объемы торгов на нем, а также количество торгуемых инструментов существенно уступают западным рынкам. Одними из препятствий для роста этого рынка являются недостаточная капитализация клиринговых структур и отсутствие доверия к ним крупных игроков, в том числе иностранных. Организация в рамках ММВБ Национального клирингового центра, капитал которого достигнет 50 млн евро, и перевод туда операций с деривативами даст заметный толчок развитию этого рынка.

        Выводы
        Динамичное развитие российского финансового рынка, как мы видим, соседствует с сохранением и даже прогрессированием ряда проблем, которые в дальнейшем могут существенно ограничить возможности внутреннего финансового рынка России.
        Вместе с тем общий прогноз развития российских финансовых рынков в 2006 г. оптимистичный.

    • Рейтинг
    • 0
    Оставить комментарий
    Добавить комментарий анонимно, введите имя:

    Введите код с картинки:
    Добавить комментарий как авторизованный посетитель: Войти в систему


    • Статьи в открытом доступе
    • Статьи доступны на платной основе
    Актуальные темы    
     Сергей Хестанов
    Девальвация — горькое лекарство
    Оптимальный курс национальной валюты четко связан со структурой экономики и приоритетами денежно-кредитной политики. Для нынешней российской экономики наиболее логичным (и реалистичным) решением бюджетных проблем является девальвация рубля.
    Александр Баранов
    Управление рисками НПФов с учетом новых требований Банка России
    В III кв. 2016 г. вступили в силу новые требования Банка России по организации системы управления рисками негосударственных пенсионных фондов.
    Варвара Артюшенко
    Вместе мы — сила
    Закон синергии гласит: «Целое больше, нежели сумма отдельных частей».
    Сергей Майоров
    Применение blockchain для развития биржевых технологий и сервисов
    Распространение технологий blockchain и распределенного реестра за первоначальные пределы рынка криптовалют — одна из наиболее дискутируемых тем в современной финансовой индустрии.
    Все публикации →
    • Rambler's Top100